2023年中报分析:盈利基本筑底,未来企稳可期

（以下内容从华福证券《2023年中报分析:盈利基本筑底,未来企稳可期》研报附件原文摘录）
　　核心结论 2023年上半年，我国经济整体稳步回升。从上市公司的角度看，自去年底国内疫情防控政策优化调整及平稳转段以来，2023年一季度A股上市公司盈利情况明显改善，但二季度经济复苏斜率放缓，国内有效需求不足制约经济增长动能，上市公司净利润增速再度出现回落。我们认为，价格因素是导致上半年企业盈利增速放缓的重要原因。往后看，当前PPI同比开始触底回升，在未来向上过程中，A股公司预计同样会表现出更强的盈利上行弹性。 （1）A股整体来看，2023年二季度A股上市公司单季净利润增速为-7.8%（2023Q1单季净利润增速为2.7%）。2023年二季度A股上市公司单季净利润增速未能延续升势，从盈利的影响因素来看，2023年二季度上市公司营收增速有所下降，三项费用率下降，毛利率有小幅改善。 （2）分主要板块来看，科创板与北证A股2023年二季度单季净利润增速有所改善，上证主板、深证主板、创业板单季净利润增速有所下降。2023年二季度单季净利润同比增速上证主板上市公司为-6.1%（2023Q1为5.7%）；深证主板为-13.7%（2023Q1为-6.6%）；创业板为-6.1%（2023Q1为6.9%）；科创板为-28.2%（2023Q1为-45.5%）；北证A股为-13.5%（2023Q1为-24.7%）。 （3）分行业来看，2023年二季度31个一级行业中有18个行业单季净利润增速为正，其中有5个行业单季净利润增速超过30%，包括社会服务、汽车、商贸零售、交通运输、公用事业等。ROE方面，二季度社会服务、汽车、美容护理、公用事业、交通运输行业ROE（TTM）明显改善，煤炭、基础化工、有色金属、农林牧渔、钢铁行业的ROE（TTM）明显下滑。 （4）从细分行业来看，过半数细分行业单季净利润增速为负。增速居前的主要为航海装备、商用车、酒店餐饮、旅游及景区、影视院线等行业。从细分行业所属板块来看，中游制造和服务性消费板块表现最佳，地产、农业、能源材料板块多数行业表现不佳。 风险提示：宏观经济不及预期、历史经验不代表未来、海外经济衰退影响出口、地缘政治冲突加剧、产业政策变化等。 报告正文 1 A股整体：盈利基本筑底，未来企稳可期 目前A股上市公司2023年半年报基本披露完毕，已有超过5200家公司已披露半年报，仅个别拟退市公司暂未披露半年报。本报告对A股上市公司2023年半年报进行解读，在具体财务数据的处理上，按照整体法通过可比口径进行同比增速的计算。可比口径是指计算行业或市场整体指标时，要求行业或板块内的上市公司在当期和上年同期均存在，避免新上市和退市公司的影响。 1.1 净利润：业绩增速再度回落 2023年上半年，我国经济整体稳步回升。分产业来看，服务业经营情况持续改善，是拉动经济稳步回升的主要动力。生产端，工业生产稳步恢复，企业利润持续改善，结构上，在装备制造业强劲势头的带动下制造业整体盈利改善明显。需求端，上半年消费复苏的方向明确，服务类消费维持高增长，居民消费意愿也在逐步修复。不过单月来看，消费回升的势头有所减弱。投资增速韧性较强，结构上基建投资与制造业投资增速均要高于整体固定资产投资增速，房地产投资继续磨底。 从上市公司的角度看，自去年底国内疫情防控政策优化调整及平稳转段以来， 2023年一季度A股上市公司盈利情况明显改善，但二季度经济复苏斜率放缓，国内有效需求不足制约经济增长动能，上市公司净利润增速（如无特殊说明，本文中的净利润均代表归属于母公司净利润）再度出现回落，全部A股二季度单季净利润增速由正转负。我们认为，价格因素是导致2023年上半年企业盈利增速放缓的重要原因，因为上市公司企业盈利、居民收入等指标均为包含价格因素的名义变量，而上半年这些指标受价格持续低迷以及PPI同比负增长等因素拖累。往后看，当前PPI同比开始触底回升，在未来向上的过程中，A股公司预计同样会表现出更强的盈利上行弹性。 （1）从净利润增速来看， 2023年一季度 A股上市公司单季净利润增速较2022年四季度有所改善，但二季度以来又再度回落。2023年二季度A股上市公司单季净利润增速为-7.8%（2023Q1单季净利润增速为2.7%）；剔除金融公司后全部A股二季度单季净利润增速为-11.8%（2023Q1单季净利润增速为-4.5%）；剔除金融两油（“两油”指中石油、中石化两家公司）公司后全部A股二季度单季净利润增速为-11.8%（2023Q1单季净利润增速为-5.2%）。 （2）从盈利的影响因素来看，2023年二季度上市公司营收增速有所下降，三项费用率下降，毛利率有小幅改善。2023年二季度全部A股剔除金融两油单季营收同比增速为4.0%，相比上季度下降0.6个百分点。费用率方面，全部A股剔除金融两油后三项费用率下降0.9个百分点至6.8%。毛利率方面，全部A股剔除金融两油后毛利率上升0.4个百分点至17.4%。 1.2 ROE（TTM）：延续下行趋势 ROE（TTM，过去四个季度归母净利润之和除以过去四个季度的平均归母股东权益）方面，2023年二季度全部A股非金融两油上市公司ROE（TTM）较一季度小幅降低。分解来看，资产周转率和权益乘数延续下行趋势。从变化趋势看，2021年二季度全部A股上市公司ROE出现阶段性高点，后随着经济增速放缓ROE开始回落，目前上市公司ROE已基本见底，在去年低基数背景下，未来几个季度大概率会出现企稳回升。 （1）2023年二季度全部A股非金融两油上市公司ROE（TTM）较一季度小幅降低。分解来看，2023年二季度全部A股ROE（TTM）为8.5%，较一季度下降0.3个百分点，全部A股剔除金融两油后的ROE（TTM）为7.5%，同样较一季度降低0.4个百分点。二季度全部A股非金融两油销售净利率（TTM）为4.1%，与一季度基本保持一致，资产周转率（TTM）为60.6%，环比降低0.1个百分点；二季度全部A股非金融两油上市公司权益乘数小幅下降，为2.52，环比下降0.03。综合来看，在资产周转率、权益乘数共同下降的影响下，上市公司ROE小幅降低。 （2）从变化趋势看，2021年二季度全部A股上市公司ROE出现阶段性高点，当时正值新冠疫情以来本轮全球经济复苏的高点，后随着经济增速放缓ROE开始回落。目前上市公司ROE已基本见底，在去年低基数背景下，未来几个季度大概率会出现企稳回升。回顾历史可以看到，2016年二季度以来上市公司ROE一路上行，持续改善，但受贸易战影响，2018年三季度以来上市公司ROE水平有所回落，此后虽然上市公司ROE水平下滑趋势在2019年有所放缓，但受疫情的影响，2020年一季度上市公司ROE水平再度出现较大幅度的下行，并且一度创下了2016年底以来新低。后随着疫情逐步受控和各国强力的货币与财政政策刺激，上市公司ROE水平持续回升并在2021年二季度出现阶段性高点，此后经济增长面临一定压力，ROE水平开始回落。从影响因素的变化趋势来看，销售净利率自2016年二季度以来走势较ROE基本一致；资产周转率则自2017年三季度以来稳中有降，期间在2019年年底出现短暂的回升，2020年四季度开始大幅回升，2021年三季度以来震荡走平；而权益乘数自2020年三季度开始不断下降，2023年二季度企业投资信心仍然恢复较慢，杠杆率持续降低。 2 板块：上证主板、创业板增速相对领先 2.1 净利润：各板块增速均录得负值 分主要市场板块来看，科创板与北证A股2023年二季度单季净利润增速有所改改善，其余板块净利润增速有所下降。2023年二季度上证主板与创业板单季净利润同比增速相对领先，但与一季度相比仍表现较差。科创板二季度单季净利润同比增速为-28.2%（2023Q1为-45.5%），增速垫底，但较一季度有所改善。从盈利的影响因素来看，2023年二季度科创板单季营收同比增速有所上升，上证主板、深证主板、创业板、北证A股营收同比增速均下降，上证主板毛利率大幅下降，所有板块三项费用率均降低。 （1）所有板块净利润增速均处于负值区间。2023年二季度上证主板上市公司单季净利润同比增速为-6.1%（2023Q1为5.7%）；深证主板上市公司单季净利润同比增速为-13.7%（2023Q1为-6.6%）；创业板上市公司单季净利润同比增速为-6.1%（2023Q1为6.9%）；科创板上市公司单季净利润同比增速为-28.2%（2023Q1为-45.5%）；北证A股上市公司单季净利润同比增速为-13.5%（2023Q1为-24.7%）。 （2）从累计净利润增速来看，各板块2023年上半年较2022年全年净利润增速都有所下降，且均处于负值区间。上证主板上市公司2023年上半年净利润增速为-0.6%；深证主板上市公司2023年上半年净利润增速为-10.2%；创业板上市公司2023年上半年净利润增速为-1.1%；科创板与北证A股上市公司2023年上半年净利润增速分别为-38.4%与-17.7%。 （3）从盈利的影响因素来看，2023年二季度科创板单季营收同比增速有所上升，上证主板、深证主板、创业板、北证A股营收同比增速均下降，所有板块三项费用率均降低。 具体来看，科创板二季度单季营收增速由一季度的-0.1%上升至6.6%，上证主板2023年二季度单季营收增速由一季度的0.7%下降至-0.3%，深证主板二季度单季营收增速由一季度的4.1%下降至3.8%，创业板二季度单季营收增速从2023年一季度的11.3%下降至10.1%，北证A股二季度单季营收增速从一季度的13.4%大幅下降至7.8%。 深证主板、创业板、科创板与北证A股毛利率分别由2023年一季度的19.8%、23.2%、29.0%、20.9%上升至20.3%、23.7%、29.4%、22.0%。 2.2 ROE：各板块普遍延续下行 ROE方面，分板块来看，2023年二季度各板块ROE(TTM)普遍下降。分解来看，科创板ROE的下降主要由销售净利率的下降造成的，北证A股的ROE的下降则主要由资产周转率下降造成。 （1）分板块来看，2023年二季度所有主要板块ROE(TTM)普遍下降。2023年二季度上证主板ROE（TTM）为9.3%，较2023年一季度下降0.3个百分点；深证主板ROE（TTM）为5.9%，较一季度下降0.4个百分点。创业板ROE（TTM）为7.1%，环比降低0.3个百分点；科创板、北证A股ROE（TTM）分别为5.6%、9.7%，环比分别下降0.8、0.9个百分点。 （2）分解来看，科创板ROE的下降主要由销售净利率的下降造成的，北证A股的ROE的下降则主要由资产周转率下降造成。2023年二季度科创板销售净利率（TTM）为7.9%，环比下降0.9个百分点，北证A股的资产周转率（TTM）为69.4%，环比降低2.5个百分点。 3 一级行业：业绩增速有望筑底 3.1 净利润：社服、汽车增速居前 分行业来看，绝对增速方面，2023年二季度31个一级行业中有18个行业单季净利润增速为正，其中有5个行业单季净利润增速超过30%。增速变化方面，2023年二季度有16个行业的单季净利润增速环比2023年一季度有所改善，二季度业绩增速有望迎来筑底。 （1）从绝对增速来看，2023年二季度31个一级行业中有18个行业单季净利润增速为正。其中5个行业单季净利润增速超过30%，包括社会服务、汽车、商贸零售、交通运输、公用事业等。具体来看，社会服务行业扭亏为盈表观增速较高，汽车、商贸零售、交通运输等行业均受到去年二季度可比基数较小影响导致增速较高，而公用事业行业受成本下行带动盈利获得了明显提升。另外，农林牧渔、钢铁、基础化工、煤炭、有色金属等行业单季净利润增速下滑较为严重，单季净利润增速垫底且跌幅超过40%。 （2）从增速变化来看，2023年二季度31个一级行业中有16个行业的单季净利润增速较2023年一季度增速有所改善，有15个行业单季净利润增速不及2023年一季度的增速水平。其中社会服务、汽车、建筑材料、交通运输、纺织服饰等行业单季净利润增速较一季度增速大幅改善，而农林牧渔、非银金融、计算机、煤炭、电力设备等行业增速不及一季度水平。具体来看，社会服务、汽车行业2023年二季度净利润增速从2023Q1的136%、7%上升至239%、51%。建筑材料行业2023年二季度单季净利润增速从2023Q1的-65%修复至-26%。而农林牧渔、非银金融、计算机、煤炭行业2023年二季度的单季净利润增速分别从2023Q1的70%、76%、76%、5%下降至-530%、-27%、-5%、-49%。电力设备行业虽然2023年二季度利润增速较一季度大幅下降，但仍然保持正增速8%。 3.2 ROE：上游能源材料盈利下滑 分行业来看，2023年二季度一级行业中食品饮料、家用电器、煤炭、电力设备、有色金属等行业ROE(TTM)居于前列，钢铁、商贸零售、社会服务、综合、房地产等行业ROE(TTM)居于末端。从ROE边际变化看，2023年二季度一级行业中社会服务、汽车、美容护理、公用事业、交通运输等行业ROE（TTM）明显改善，煤炭、基础化工、有色金属、农林牧渔、钢铁等行业的ROE（TTM）明显下滑。 （1）2023年二季度一级行业中食品饮料、家用电器、煤炭、电力设备、有色金属等行业ROE(TTM)居于前列，钢铁、商贸零售、社会服务、综合、房地产等行业ROE(TTM)居于末端。具体来看，食品饮料2023年二季度ROE(TTM)为20.8%，环比上升0.1%，长期处于较高水平；家用电器2023年二季度ROE(TTM)为17.3%，环比上升0.3%；煤炭2023年二季度ROE(TTM)为17.2%，环比大幅下降3.8%；电力设备2023年二季度ROE(TTM)为13.8%，环比下降0.4%；有色金属2023年二季度ROE(TTM)为13.4%，环比下降2.6%。房地产、综合、社会服务、商贸零售行业2023年二季度ROE(TTM)分别为 -4.8%、-3.4%、-3.0%、-0.02%，过去一年来行业整体录得亏损。 （2）2023年二季度一级行业中社会服务、汽车、美容护理、公用事业、交通运输等行业ROE（TTM）有所改善。具体来看，社会服务行业二季度的ROE（TTM）为-3.0%，环比提高1.4个百分点，随着疫情影响逐步消退，行业亏损快速收窄。汽车行业二季度ROE（TTM）为6.1%，环比提高0.7个百分点，国内新能源汽车产业竞争力不断提升。美容护理行业二季度ROE（TTM）为8.1%，环比提高0.6个百分点。公用事业和交通运输行业二季度ROE（TTM）分别为6.8%、5.4%，环比分别提高0.6、0.5个百分点。 （3）2023年二季度煤炭、基础化工、有色金属、农林牧渔等行业的ROE（TTM）明显下滑，下滑幅度超过1.5%。其中煤炭行业2023年二季度的ROE（TTM）为17.2%，环比下滑了3.8个百分点。基础化工行业二季度的ROE（TTM）为8.6%，环比下滑了2.9个百分点。有色金属行业二季度的ROE（TTM）为13.4%，环比下滑了2.6个百分点。农林牧渔行业二季度的ROE（TTM）为3.6%，环比下滑了1.8个百分点。 4 细分行业：能源材料低迷，服务消费改善 4.1 净利润：过半数细分行业增速为负 从细分行业的绝对增速看，二季度131个细分行业中有61个行业单季净利润增速为正， 70个行业单季净利润增速为负。其中有24个行业单季净利润增速超过30%，39个行业单季净利润增速低于-30%。增速居前的主要为航海装备、商用车、酒店餐饮、旅游及景区、影视院线等行业。从细分行业所属板块来看，中游制造和服务性消费板块表现最佳，地产、农业、能源材料板块多数行业表现不佳。 （1）从细分行业的绝对增速看，二季度有61个行业单季净利润增速为正。其中有24个行业单季净利润增速超过30%，增速居前的主要为航海装备、商用车、酒店餐饮、旅游及景区、影视院线等行业，二季度单季净利润增速分别高达507%、339%、269%、198%。而饲料、房地产服务、渔业、光学光电子和种植业等行业盈利同比下滑严重，二季度单季净利润较去年同期分别下滑379%、215%、187%、171%和163%。 （2）从细分行业的增速变化来看，有60个行业2023年二季度单季净利润增速较一季度有提高。其中航海装备、商用车、软件开发、服装家纺、装修装饰等行业2023年二季度单季净利润增速相对于2023年一季度提升幅度居前，而专业连锁、体育、林业、房地产服务、饲料等行业2023年二季度单季净利润增速相比2023年一季度有较大幅度下滑。 4.2 ROE：服务性消费稳步改善 从细分行业来看，2023年二季度131个细分行业中能源金属、白酒、光伏设备、白色家电、油气开采等行业ROE(TTM)居于前列，房地产服务、专业连锁、装修装饰、互联网电商、航空机场等行业ROE(TTM)居于末端。从ROE变化情况看，2023年二季度航空机场、旅游及景区、商用车、酒店餐饮、影视院线等行业ROE（TTM）明显改善，农化制品、林业、能源金属等行业ROE（TTM）大幅下滑。 （1）2023年二季度能源金属、白酒、光伏设备、白色家电、油气开采等行业ROE(TTM)居于前列，房地产服务、专业连锁、装修装饰、互联网电商、航空机场等行业ROE(TTM)居于末端。具体来看，能源金属行业2023年二季度ROE(TTM)为30.7%，在细分行业中位居首位，但下降速度明显。白酒行业2023年二季度 ROE(TTM)为28%，环比提高0.3个百分点。光伏设备2023年二季度ROE(TTM)为24.8%，环比降低0.7个百分点。白色家电行业2023年二季度ROE(TTM)为21.1%，环比提高0.5个百分点。油气开采2023年二季度ROE（TTM）为21.0%，环比降低1.9个百分点。 此外，航空机场行业2023年二季度ROE(TTM)为-44.8%，环比提高17.1个百分点，亏损逐步收窄；互联网电商行业2023年二季度ROE(TTM)为-28.7%，环比降低3.6个百分点；装修装饰行业2023年二季度ROE（TTM）为-23.2%，环比降低0.4个百分点，在房地产市场陷入低迷情况下面临亏损。 （2）细分行业中航空机场、旅游及景区、商用车、酒店餐饮、影视院线等行业ROE（TTM）明显改善，服务性消费行业经营情况有明显改善。具体来看，旅游及景区行业二季度的ROE（TTM）为-2.5%，环比提高4.1个百分点，商用车行业二季度的ROE（TTM）为1.8%，环比提高3.0个百分点，酒店餐饮行业二季度ROE（TTM）为1.2%，环比提高2.9个百分点。影视院线行业二季度ROE（TTM）为-4.9%，环比提高2.3个百分点。 （3）煤炭开采、航运港口、农化制品、林业、能源金属等行业ROE（TTM）大幅下滑。其中煤炭开采行业二季度的ROE（TTM）为18%，环比下滑了3.8个百分点。航运港口行业二季度的ROE（TTM）为14.3%，环比下滑4个百分点。农化制品2023年二季度的ROE（TTM）为14.1%，环比下滑了5.8个百分点。林业二季度的ROE（TTM）为-4.8%，环比大幅下滑6.5个百分点。能源金属行业二季度的ROE（TTM）为30.7%，环比大幅下滑了9.5个百分点。 5 风险提示 宏观经济不及预期、历史经验不代表未来、海外经济衰退影响出口、地缘政治冲突加剧、产业政策变化等。 本文来自华福证券研究所于2023年9月1日发布的报告《上市公司2023年半年报分析：盈利基本筑底，未来企稳可期》。 分析师： 燕翔， S0210523050003 许茹纯， S0210523060005 朱成成， S0210523060003 金晗, S0210523060002 沈重衡， S0210523060006 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 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