浙商纺服 | 滔博:高效运营体系疫情下表现稳健,数字化转型引领行业变革

（以下内容从浙商证券《浙商纺服 | 滔博:高效运营体系疫情下表现稳健,数字化转型引领行业变革》研报附件原文摘录）
　　报告导读 疫情影响FY21H1收入及毛利率，但高效管理下整体利润率保持稳定；持续深化数字化改革，领衔新时代零售商变革。 投资要点 FY21H1收入受疫情影响有所下滑，管理优秀利润率和现金流保持稳定 滔搏FY21H1收入同比下降7%，基本反映疫情影响。受疫情影响，在公司FY21H1的3~8月中，3/4月线下客流均受到严重影响，虽然5月开始线下客流有所恢复，但是线下的整体零售情况依旧仍未完全恢复到疫情前水平。在此情况下，滔搏以线下为主的业务模式受到挑战，FY21H1直营渠道收入下滑11.5%。 疫情下，滔搏依旧保持了良好的运营效率，FY21H1利润率基本维持稳定。疫情除了影响公司收入之外，由于更多的折扣力度，FY21H1公司毛利率同比下降2.1pct至41.6%。但是在费用控制上公司表现出色，FY21H1公司销售费用率同比下降1.2pct至26.7%，其中租赁开支由16亿下降至12亿；同时公司管理费用率也同比下降0.4pct至3.8%。费用的出色控制使得公司在收入和毛利率均有所下滑的情况下，净利率仅下滑0.4pct，净利润同比下滑11%。 资产负债表方面，公司继续保持优秀的存货控制水平。在疫情面前库存与去年同期基本保持持平状态；应收账款同比下降21%。同时，公司经营性现金流19.8亿，继续明显高于净利润较去年同期下滑10%。公司FY20H1分派股息每股0.52元（其中0.4元/股特别股息），总计派息32.3亿元。 优化门店、深耕会员、持续数字转型，滔搏领衔新时代零售商变革 滔搏在疫情下持续优化门店结构，深耕会员体系。从门店看，公司FY21H1门店数量较年初下降239家至8156家，其中150平及以下门店下降254家，300平以上大店增加37家，明显体现出公司持续的门店结构优化。同时从会员结构看，公司FY20H1会员人数3310万人，较年初增长近300万人，会员消费比例达到97.3%。公司在微信公众号、小程序、APP在内的多个渠道不断唤醒会员提升粘性，并持续加深对会员需求的洞察。 作为数字型零售商典范，滔搏在数字化转型上领先行业。公司持续用移动工具包赋能一线员工，帮助员工进行快速决策。同时公司也在门店层面系统性的捕捉与分析完整的消费者旅程。在采购方面，数字化的商品管理和采购体系也可以帮助每个门店自动配货。这一系列数字化系统均帮助公司成为整个服饰行业效率最高的零售商之一。同时疫情下开始建立的微信小程序运营体系，也正在逐步帮助公司建立新的零售渠道。 盈利预测及估值 我们认为公司的数字化体系建设带来的高效率使其能够持续在零售商中脱颖而出。同时作为耐克阿迪中国的首选合作伙伴，公司有望长期享受运动行业高速增长的红利。我们预计公司FY21/21/23净利润24.9/29.7/34.4亿，对应估值23/19/17X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：疫情恶化超出预期，消费者需求变化 财务摘要 团队介绍 马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年纺织服装行业水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 手机/微信：15601975988 陈腾曦 浙商证券研究所零售首席分析师 中国人民大学数学学士，复旦大学经济学硕士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于红蜻蜓鞋业股份有限公司、银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖新零售、纺织服装、教育等消费领域，六年消费行业研究经验。 手机/微信：13916068030 林骥川 消费行业资深分析师 浙商证券 华威大学商学院会计与金融学学士，伦敦帝国理工学院金融学硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于银河证券研究部、东吴证券研究所。现主要覆盖纺织服装、零售，五年消费行业研究经验。 手机/微信：13661793819 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖纺服、化妆品，三年消费行业研究经验。 手机/微信：13920750098 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 本订阅号所载内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。本订阅号所载内容仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。浙商证券研究所及本研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载内容保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向浙商证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非浙商证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

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