出口韧性的来源(天风宏观宋雪涛)

（以下内容从天风证券《出口韧性的来源(天风宏观宋雪涛)》研报附件原文摘录）
　　中国出口韧性一方面来自美国回升的需求，另一方面来自中国在“新三样”商品、高耗能商品上份额的提升。 文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐 年初我们提出“今年出口可能再超预期”（详见《今年出口或将再超预期》，2023.02.22），现在看今年以来的三次出口数据均好于市场预期，4月出口即使不考虑去年的低基数，相较2021年的两年复合同比增速也达到了6%。 当一个数字连续好于预期时，可以从中总结出一些经验。 市场在三个方面可能低估了出口。最主要还是低估了美国经济的韧性。 此前市场担心美国经济衰退，但年初以来美国经济并没有出现衰退迹象，特别是消费不降反升，一季度美国个人消费支出环比折年率相比去年4季度上行了2.7个百分点至3.7%，商品消费环比折年率在连续4个季度负增后，一季度上行了6.6个百分点至6.5%。 对出口的低估主要来自于对美国经济韧性的低估。美国劳动力市场求人倍数（职位空缺数/失业人数）1.6，远高于疫情前1.2左右的水平，劳动力市场供不应求推动着美国4月失业率进一步下滑至3.4%，平均时薪环比增速继续保持在0.4%。今年以来，美国居民的实际可支配收入增速已经连续3个月转正，在通胀周期性回落后，居民的消费能力正在逐渐改善。 在美国居民消费依旧较旺盛的情况下，年初以来中国鞋靴、服装、箱包等消费品的出口维持较高增速。市场普遍指出，中国占美国进口份额下滑及中国对美国出口同比增速下滑，需要考虑到贸易摩擦背景下，企业借道第三国，以转口贸易、中间品出口的形式出口商品，体现为中国对东盟国家的出口高增，这背后基本逻辑还是美国终端需求的支撑。 另一个原因则是外需出现了增量。以新能源汽车为代表的“新三样”正在成为出口的新动能。 国内新能源产业链的快速发展推动新能源车、锂电池等商品在全球市场上的竞争力持续提高，4月中国汽车及汽车零配件同比增长196%和30%，合计拉动出口同比增长2.7个百分点。这也是中国出口和韩国出口呈现不同走势的主要因素之一（详见《解开出口的谜题》，2023.04.19）。 近年来中国汽车出口规模持续扩张，2022年中国汽车出口311.1万辆，超过德国，成为第二大汽车出口国。2023年一季度中国汽车出口99.4万辆，同比增长70.6%，超越日本（95.4万辆），其中新能源汽车出口24.8万辆。 往后看，全球新能源车的渗透率还有较大的提升空间。2023年一季度中国新能源车渗透率为25.5%，大幅领先于全球13%的平均水平，而德国、欧洲、美国、日本等分别仅有18%、15.3%、8.8%和2.8%。中国汽车特别是新能源车的出口同比增速有望继续维持高位。 除汽车外，中国在新能源电池等行业上也占据明显优势。2022年中国锂电池出货量为660.8GWh，占全球锂电池出货量比重达到69%，相比于2021年上升接近10个百分点。2023年1季度全球前10大电动汽车电池供应商中有6家是中国企业，以宁德时代和比亚迪为代表的中国企业占据了约61%的全球市场份额，相比2022年提高4.7个百分点。 而高耗能商品的份额还在提升。受俄乌战争影响，世界进入两个平行的石油体系（详见《世界进入两个石油体系》，2022.04.07），推动中印等国从俄罗斯进口原油，再出口高耗能商品。 2023年1-3月，中国从俄罗斯进口原油数量累计同比增长32.7%，大幅高于6.7%的国内原油总进口增速。1-4月中国钢材累计出口同比增长31.7%，成品油累计出口同比增长44.3%，也大幅高于总出口增速。 总的来说，年初以来中国出口的高增既是外需不弱的结果，也是中国在“新三样”、“高耗能”等领域份额提升的体现。今年出口压力最大的时间点集中在上半年，此时出口面临着中外共振去库存、基数偏高的压力，而年初以来出口交出了一份亮眼的答卷，后续随着去库压力放缓、基数降低，今年出口同比增速或将继续超预期。 风险提示 出口后续下行压力超预期、海外经济复苏不及预期拖累出口、中国经济修复低于预期 团队介绍 宋雪涛 | 宏观首席研究员 中证协培训讲师，保险资管业协会百人。美国北卡州立大学经济学博士。曾任人民银行研究局访问研究员，CF40特邀研究员，发表有CF40专著、学术论文、央行工作论文等。2018、2019、2020年金牛奖全市场最具价值分析师（前15名），2021年金牛奖最佳分析师（第3），2020、2021年Wind金牌分析师（第3）、上证报最佳分析师（第5），2019、2020、2021年新浪金麒麟分析师，2020年21世纪金牌分析师（第5），2020、2021年入围新财富最佳分析师。 向静姝 | 研究员 曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金AHL。伦敦商学院硕士。主要负责美国经济、全球央行和美股美债研究。 林 彦 | 研究员 曾任职于弘尚资产（红杉资本在中国的证券资产管理平台）量化投研部门，负责商品期货投资条线。武汉大学金融工程硕士，主要负责大类资产配置和基本面量化研究。 郭微微 | 助理研究员 武汉大学金融学硕士，主要负责ESG、产业政策、行业专题研究。 张 伟 | 研究员 对外经济贸易大学金融学硕士，主要负责经济政策和利率研究。 孙永乐 | 研究员 中央财经大学产业经济学硕士，主要负责国内宏观经济和货币流动性研究。

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