[韩其成]展望中特估一带一路三大催化剂,大调整结束进增持区间_国君建筑韩其成/郭浩然

（以下内容从国泰君安《[韩其成]展望中特估一带一路三大催化剂,大调整结束进增持区间_国君建筑韩其成/郭浩然》研报附件原文摘录）
　　导读 国君建筑韩其成/郭浩然:PB中国中冶0.88/中国交建0.71/中国中铁0.68/中国铁建0.54倍，距离再融资PB1.25倍最大还需涨1倍左右，推荐中国交建/中国中铁/中铁铁建/中国建筑/中国中冶等。 摘要 1、回调接近尾声，下跌原因发生逆转正向变化。(1)1季度末风格漂移基金卖出，进入4月建筑需要卖出部分基本结束。(2)年报披露前地产减值对业绩的担忧，2022年报中国铁建减值下降20%中国中冶减值下降7%中国中铁减值下降23%好于预期。2023年地产供给端政策和销售好转，房建应收款减值将下降，央国企资产质量将改善。(3)稳增长政策低于乐观预期，但经济恢复斜率也低于乐观预期，稳增长政策执行落地加快，如专项债2月发行3842亿、但3月发行4980亿加速。(4)PB中国中冶0.88/中国交建0.71/中国中铁0.68/中国铁建0.54倍，再融资PB1.25倍最大需1倍左右。 2、未来三大催化剂之行业数据超预期改善。(1)基建+地产投资增速2021年5%降低到2022年0%，预期将修复到2023年5%景气度提升。3月建筑业商务活动指数65.6%环比上升5.4个百分点加快形成实物工作量，2022Q2基建和地产都是低基数，预期2023Q2基建和地产投资增速将高企。(2)地产销售数据超预期好转：前三个月地产权益销售额增速中国中铁131%、中国铁建52%、中国建筑中海地产增76%，2022Q2疫情也是低基数预期央国企信用优势销售将继续高速增长。(3)2022Q2开始疫情影响国际工程新签合同持续下降，2023年正常叠加外交大年将订单加速。 3、未来三大催化剂之股价越高到PB1释放业绩动力将越超预期。(1)中国化学2021年PB从0.78倍最高涨到2.14倍再融资，2020年第3、4季度和2021年第1季度净利润增58%/44%/54%超预期。(2)前期中国中冶PB涨到0.95倍，公司披露2022年报净利增23%第四季度增58%超预期。股价涨到净资产以上才可再融资，才越更有动力释放业绩。(3)现金流和ROE将改善，2022年中国中铁ROE12.13%增0.5个百分点兑现承诺，中国交建等股权激励承诺ROE也将趋势回升。2022年经营现金流中国中铁同增233%、中国铁建516亿2021年-73亿、中国交建4.4亿2021年-126亿，2023年地方政府抗疫支出下降和税收增加，基建现金流预期将继续好转。 4、未来三大催化剂之中特估国企改革和一带一路将加快，回调后估值更低。(1)2023年外交支出预算高是外交大年后续催化不断，中亚五国元首会/一带一路第三届峰会/领导人来出访等。(2)二会后机构改革人事到位，中特估国企改革政策将启动新一轮催化。(3) 2014年一带一路最高涨中国中铁936%/中国铁建628%/中国交建598%，中国中铁最高PE39倍目前5倍，中国铁建最高PE23倍目前4倍，中国交建最高PE20倍目前8倍。(4)2017年第一届峰会中材国际最高25倍目前11倍，龙建股份PE最高36倍目前12倍，中钢国际最高37目前15倍，北方国际最高44目前17倍。 5、风险提示：通胀超预期宏观政策紧缩，全球疫情反复。 目录 正文 01 盈利预测表 02 重点公司推荐 2.1. 2023年4月1日《经营性现金流显著改善，一带一路业绩有望加速》 维持增持。股权激励提升业绩动力，上调预测2023-2024年EPS1.34/1.48元增速13%/11%，预测2025年EPS1.63元增10%。国企改革催化价值重估，上调目标价至15.4元，对应2023年11倍PE。 净利增6%符合预期，经营性现金流转为净流入。(1)营收7203亿增5%(单季度Q1-Q4增13/2/1/5%)，归母净利191亿增6%(单季度Q1-Q4增18/10/-9/9%)。(2)毛利率11.65%(-0.87pct)，归母净利率2.65%(+0.03pct)，加权ROE7.54%(-0.05pct)。(3)经营净现金流4.4亿(2021年-126亿)，计提减值100亿(+40%)，资产负债率71.8%(-0.06pct)，应收账款1039亿(+7%)。 2022全年新签增22%，一带一路境外合同占比14%(疫情前最高31%)。(1)2022年新签订单1.5万亿增22%，其中Q4新签5101亿增95%。2022年境外新签2168亿增0.37%，占新签合同额的14%。(2)在手订单3.4万亿保障倍数4.7倍。(3)截至2022年底，公司特许经营权类进入运营期项目33个，累计投资金额 2166亿，全年运营收入71亿，净亏损19.5亿。 重组获批将盘活旗下优质资产，股权激励/再融资催化价值重估。(1) 3月9日公告国务院国资委已原则同意分拆三家设计院与祁连山资产重组和配套融资的总体方案。(2)计划授予股票总量1.17亿股(<总股本1%)，授予价格为5.33元/股，总金额6.2亿元。2023-25年业绩考核目标(以2021年为基数)为：利润复合增长率不低于8/8.5/9%，加权平均ROE不低于7.7/7.9/8.2%。(3)拟非公开发行不超过3亿股优先股，募资不超300亿元。 2.2. 2023年3月31日《中国中铁:经营性净现金流增233%，ROE12%增0.5个百分点》 维持增持。第二曲线业务新签增81%超预期，上调预测2023-2024年EPS1.45/1.65元增速15%/14%，预测2025年EPS1.86元增13%。维持目标价10.3元，对应2023年7倍PE。 净利增13%符合预期，经营性现金流净流入增233%。(1)营收1.2万亿增7.6%(单季度Q1-Q4增13/12/6/0.4%)，归母净利313亿增13%(单季度Q1-Q4增17/14/5/18%)。(2)毛利率9.81%(-0.19pct)，归母净利率2.71%(+0.14 pct)，加权ROE12.13%(+0.50pct)。(3)经营净现金流436亿(+233%)，计提减值61亿(-23%)，资产负债率74%(+0.09pct)，应收账款1222亿(+0.1%)。 光伏风电环保等新兴业务新签增81%，打造第二曲线增强业绩持续性。(1)2022年新签3万亿增11%，其中境内新签2.8万亿增10.5%，境外新签1838亿增21%。(2)第二曲线业务新签3019亿增81%，占基建新签总额的11.3%，其中水利水电新签986亿增223%，生态环保新签752亿，清洁能源新签超400亿。(3)在手订单4.9万亿保障倍数4.3倍。 国企改革股权激励要求ROE逐年提升，中铁资源净利51亿增70%。(1)2023PE4.8倍(最高均14倍/2015年最高40倍) PB0.69倍，估值低历史最底部区域。(2)过去十年净利复合增速16%(年度最低增2%最高增38%），可持续高增长稳健性强。激励要求2022-24年扣非净利CAGR≥12%，扣非加权ROE不低于10.5%/11%/11.5%。(3)铜产量30.3万吨增25%，钴产量0.5万吨增60%，钼产量1.5万吨同比持平，中铁资源净利51亿增70%。 国企改革股权激励要求ROE逐年提升，中铁资源净利51亿增70%。(1)2023PE4.8倍(最高均14倍/2015年最高40倍) PB0.69倍，估值低历史最底部区域。(2)过去十年净利复合增速16%(年度最低增2%最高增38%），可持续高增长稳健性强。激励要求2022-24年扣非净利CAGR≥12%，扣非加权ROE不低于10.5%/11%/11.5%。(3)铜产量30.3万吨增25%，钴产量0.5万吨增60%，钼产量1.5万吨同比持平，中铁资源净利51亿增70%。 2.3. 2023年4月1日《中国铁建:投建营一体化发展，绿色环保产业新签增50%》 维持增持。国企改革催化经营效率提升，上调预测2023-24年EPS至2.21/2.44元(原2.20/2.40元)增12/11%，预测2025年EPS为2.71元增11%。维持目标价15.3元，对应23年6.9倍PE。 净利增8%符合预期，经营净现金流改善。(1)22年营收10963亿增7%(单季度Q1-4增13/8/4/5%)，归母净利266亿增8%(单季度Q1-4增12/8/-5/16%)，扣非净利241亿增7%。(2)毛利率10.09%(+0.49pct)，加权ROE11.05%(-0.05pct)，计提减值79亿(-20%)。(3)经营净现金流516亿(去年-73亿)，投资净现金流-556亿(去年-611亿)，负债率74.67%(+0.28pct)。 新签增15%绿色环保产业增50%，在手订单增11%保障倍数4.4。(1)22年新签32450亿增15%，其中境外新签3061亿增19%(占9%)；在手订单48713亿增11%，保障倍数4.4。(2)新签分产业看，工程承包18626亿增11%(占57%)/投资运营7513亿增23%(占23%)/物资物流2249亿增24%(占7%)。(3)聚焦抽水蓄能、海上风电、光伏、污水处理等开展投建营，绿色环保产业新签1907亿增50%(占6%)，逐步成为公司新的重要增长点。 建筑央企估值最低，投建营一体化发展逐步呈现。(1)2023PE4倍(过去最高平均PE20/15年最高24)，PB0.53倍(八大建筑央企平均0.83最高1.09)。(2)已运营项目中经营性公路和城市轨道项目占比80%以上，特许经营权年末余额541亿，“铁建品牌”及“投、建、营”一体化发展逐步呈现。(3)房地产板块以销售与去库存工作为核心，22年销售金额1296亿元。 2.4. 2023年3月16日《中国建筑:前2月新签增30%,国企改革催化估值提升》 中国建筑2023年1-2月新签6211亿增30%，单2月新签2853亿增60%。(1)2023年1-2月新签6211亿增30%(22年同期新签增1.5%)。单2月新签2853亿增60%(22年同期新签同增-13.5%)。(2)2023年1-2月新签分行业：建筑业5676亿(+27.3%)，其中房建新签4268亿增20.4%(占建筑业的71%)，基建新签1389亿增55.1%(占建筑业的24%)。(3)2023年1-2月境内新签订单5623亿增29.1%(占99%)，境外新签订单53亿同比下降49.3%(占1%)。 中国建筑2023年1-2月地产销售同增71%，2月末土储是销售面积的5倍。(1)2023年1-2月地产合约销售额535亿元同比增加71.1%，2022同期销售额同比下降40.3%，2022全年销售额同比下降4.9%。(2)单2月地产销售额348亿元同比增加134%加速(1月地产销售额同比增加14%，2022年2月销售额同比下降40.2%)。(3)2023年2月末房地产土储8827万m2是销售面积5倍。(4)根据中指数据，中海地产2023年1-2月权益销售额375亿元，同比增加45%，同期排名由第5升至第4。 中国建筑行业全球最高信用评级，PE4倍(万保招金平均PE7.5倍)。(1)中国建筑全球最大工程承包商，打造“规划设计、投资开发、基础设施建设、房屋建筑工程”“四位一体”商业模式。(2)标普/穆迪/惠誉对公司的评级A/A2/A为行业全球最高信用评级，旗下中海地产是绿档企业，负债水平保持在行业最低区间，地产存货主要集中在一线和省会城市。(3)中国建筑2023PE4倍(万保招金平均PE7.5倍)、PB0.69倍低于万保招金平均PB1.1倍、股息率4.17%。中国建筑旗下中海地产市场份额提升竞争优势被低估。 构建中国特色估值体系，中国建筑估值、现金流将提升。(1)疫情防控政策优化后消费复苏，提升经济增长预期及政府财政税收收入，且疫情防控支出减少，将改善建筑工程业务的现金流。(2)上交所表示国务院国资委、财政部等央企主管部委协同中国证监会，将共同推动央企用好资本市场的融资优势和资产配置功能，促进央企估值水平合理回归，推动央企上市公司质量提高、价值挖掘和提升。国资委党委召开扩大会议提出提高政治站位、勇于担当作为，以新气象新作为推动国资央企高质量发展取得新成效。 2.5. 2023年3月2日《中国电建:水电/绿电建设预期加速,国改/电改/一带一路多重催化》 订单加速：组件成本降刺激绿电装机增加，大型水电站规划建设预期加速。(1)公司2022年新签1万亿元同增29%两年复合增24%，其中能源电力4529亿占比45%，水资源与环境1767亿占18%，基础设施3566亿占35%。(2)1月新签898亿增37%，2月18日中标200万千瓦光储一体化项目EPC 53亿元。2月20日公司2023年度光伏组件、光伏逆变器集中采购项目入围公示集中采购容量26GW。(3)2022年底仅次于三峡工程的世界第二大水电站白鹤滩水电站机组全部投产。十四五规划大型水电站建设预期或加速。 国改改革将加速，特色估值体系重估。(1) 2月28日国资委召开中央企业提高质量工作专题会，要求统筹推进中央企业高质量上市。2月23日国资委出席国务院开局新闻发布会要求乘势而上实施新一轮国企改革深化提升行动。(2)建筑央企中国交建/中国中铁等已经开展股权激励。(3)2022年公司无火电/特高压/电网辅业置入具备全行业/全产业链一体化竞争优势，成功定增融资134亿元增强资金竞争优势。公司PE10历史2015年一带一路最高47倍，公司PB1.1三峡能源2.1龙源电力2.4。 电力体制改革将加速：公司绿电运营/抽水蓄能资产待重估。(1)2023年国家将加快全国统一电力市场体系建设，推动可再生能源法修订。进一步完善可再生能源绿色电力证书制度，建立基于绿证的可再生能源电力消纳保障机制。组织开展抽水蓄能布局优化，推动抽水蓄能又好又快发展。完成可再生能源补贴核查。(2)公司控股19GW（其中水6.9GW/风7.3GW/光伏1.8GW），十四五或新增约50GW装机。我们预期公司绿电运营利润占比未来或将从20%左右提高到50%左右，可持续现金流商业模式重构。 一带一路国际工程弹性大：全球最大新能源/水电EPC。(1)公司123个国家或地区执行在建合同超7062亿元，在14个国家有投资超752亿元。在一带一路沿线65个重点国家中的43个国家设有驻外机构，其中45个国家执行合同金额超4157亿元。(2)2022年境外新签订单1923亿(+17%)占19%，疫情前海外订单占比最高47%，疫后国内外双向流通顺畅国际工程或将加速恢复。维持增持，维持预测公司22-24年EPS0.81/0.98/1.18元增速42/22/20%，维持目标价14.2元（对应23年14.5倍PE）。 2.6. 2023年3月29日《中国化学:净利增17%符合预期，己二腈业绩将逐步体现》 维持增持。维持预测23-24年EPS1.08/1.26元增22/16%，预测25年EPS1.46元增16%。国改催化上调目标价13.7元，对应23年12.7倍PE。 22年净利增17%符合预期，扣非净利增44%。(1)营业总收入1584亿增15%(单季度Q1-4增41/27/33/-20%)，归母净利润54亿增17%(单季度Q1-4增20/50/11/-2%)，扣非净利润50亿增44%。(2)毛利率9.34%(-0.15pct)，加权平均ROE10.71%(-0.50pct)。(4)经营净现金流15亿(-33%)，资产负债率70%(-0.47pct)，应收账款250亿(+15%)。 22年新签2969亿增10%，实业62亿增27%。(1)新签2969亿增10%，其中境内2590亿增18%(占87%)；在手订单2905亿增3%，保障倍数1.8。(2)新签分业务看，化学工程2115亿增13%(占71%)，基础设施606亿增7%(占20%)，环境治理78亿降25%(占3%)，实业62亿增27%(占2%)；绿色化工新材料合同额超过700亿。(3) 23年1-2月新签707亿降8%。 俄罗斯千亿大单项目有序推进，己二腈和己二胺装置开车生产。(1)19年第二届一带一路峰会公司签订的俄罗斯波罗的海化工综合体FEED+EPC项目936亿有序推进，22年底待履行643亿。(2)22年9月26日以4.81元/股价格授予5996万股限制性股票，要求2023-25年扣非加权ROE不低于9.05/9.15/9.25%，扣非净利复合增速(以2021年为基数)不低于15%。(3)3月1日投资者互动近期天辰齐翔丙烯腈装置满负荷运行，己二腈和己二胺装置开车生产，随着负荷率的逐步提升，业绩效应会逐步体现。 2.7. 2023年4月2日《中国中冶:净利增23%超预期，ROE10.5%增1.4个百分点》 维持增持。业绩超预期，上调预测2023-2024年EPS0.57/0.65(原0.51/0.57)元增速15%/13%，预测2025年EPS0.73元增12%。国企改革催化价值重估，上调目标价至5.3元，对应2023年9倍PE。 净利增23%超预期，ROE10.5%增1.4个百分点。(1)营收5927亿增18%(单季度Q1-Q4增25/9/10/29%)，归母净利103亿增23%(单季度Q1-Q4增25/14/-29/58%)。(2)毛利率9.64%(-0.98pct)，归母净利率1.73%(+0.06pct)，加权ROE10.47%(+1.42pct)。(3)经营净现金流182亿(+3%)，计提减值50亿(-7%)，资产负债率72.34%(+0.2pct)，应收账款934亿(+11%)。 新签冶金工程合同增22%，资源开发业务营收增33%。(1)2022年新签工程合同1.3万亿增12%，其中冶金工程1920亿增22%(占15%)，非钢工程1.1万亿增11%(占85%)。(2)新签海外工程414亿增19%(占3%)。(3)2022年资源开发业务共计营收89亿(+33%)，毛利率36.4%(-6.3pct)。其中镍钴矿营收48亿增21%，净利13亿下降16%；铜金矿营收15亿增13%；铅锌矿营收8亿增52%，归属中方净利2.8亿增38%。 战略定位新兴产业领跑者，洛阳中硅新产品销售收入2.9亿增164%。(1)公司是全球最大最强的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商。(2)公司按照“新兴产业领跑者、排头兵”的战略定位托，在生态环保与文旅工程、新能源工程等领域取得了显著的成绩。(3)洛阳中硅销售收入18亿增104%，净利4.2亿增269%，其中新产品销售收入2.9亿增164%。 2.8. 2023年3月22日《华设集团:受益GPT/AI技术进步降本增效,BIM数字设计领先》 维持增持。维持预测2022-24年EPS1.04/1.19/1.35元增15%/14%/13%。受益AI行业技术进步催化，上调目标价至14元，对应2023年12倍PE。 ChatGPT-4发布催化AI行情，华设集团数字智慧业务营收占比10%。(1)北京时间3月15日凌晨，Open AI发布ChatGPT-4催化AI行情，AI与数字化在设计行业应用，有望实现降本增效，为基建设计公司赋能。(2)华设集团2022上半年数字智慧业务实现营业收入2.3亿元，占营业收入比重10%。(3)2021全年以BIM+GIS技术为先导的订单约2.6亿，以BIM+GIS系统为生产平台的订单约6.7亿。 华设集团提供全国领先的交通城建数字化解决方案，布局数字设计/车路协同等。(1)拥有交通运输部综合交通运输大数据处理及应用技术研发中心，拥有深度挖掘庞大的数据资源及其潜在价值的分析能力。(2)基于BIM+GIS的三维正向设计与数字模型交付能力，提供基础设施全生命周期的技术服务。(3)增资后持有江苏狄诺尼信息技术有限责任公司77.5%股权，继续推进数字勘测、设计、建造云平台系统开发完善。(4)与深圳佑驾设立合资公司，以智慧公路规划设计为入口，不断迭代推动自动驾驶商业化落地。 华设集团拟发行不超4亿元可转债，股权激励提升业绩增长动能。(1)拟公开发行不超4亿元可转债用于华设创新中心项目等。(2)2022年1月20日以3.61元/股授予股票激励，考核以19-21年净利润均值为基数22/23年增长不低于10%/22%。(3)2023PE8倍(过去最高PE平均24倍/2015年最高55倍)。 2.9. 2023年3月26日《设计总院:利用AI实现知识库业务协同，推进数字设计院建设》 维持增持。增长提速上调预测23-24年EPS1.14/1.33元同增20/17%，预测25年EPS1.53元增15%。上调目标价15.4元，对应23年13.5倍PE。 净利增14%略超预期，在手订单76亿增15%。(1)22年营收28亿增19%(22Q1-4增17/-8/21/41%)，归母净利润4.4亿增14%(22Q1-4增12/-5/15/45%)，经营性现金流4.8亿(+184%)。薪酬支出6.9亿/人均32万。(2)22年新签合同40亿(+2%):勘察设计23亿降8%(占56%)，工程管理2亿增21%，工程总承包16亿增18%(占39%)。(3)在手订单76亿增15%，保障倍数2.7。(4)2023年计划营收增10-40%，净利增10-30%。 推进业务数字赋能、工作模式网络化、业务工作协同化。(1)持续推进数字设计院建设，一手抓数字化对主业的数字赋能，一手抓业务模式和产品服务拓展创新。(2)创新工作模式网络化，云平台二期1000个云桌面、12个大型软件计算中心陆续建成投入使用，基本实现了本部勘察设计业务全面上云。(3)推进业务工作协同化，利用人工智能(AI)、互联网及大数据技术，初步实现了知识库和协同业务系统在所有专业全覆盖。 打通建设与运维产业链，积极打造“智慧+”产品/服务。(1)公司坚持“一群、两链+数字化+跨界”业务定位，打通以设计为中心的“工程投资+咨询+规划+设计+建造”和以检测为中心的“工程健康监测+诊断+设计+修复”两条建设与运维产业链。(2)建成基于云计算、大数据、AI及BIM的协同工作平台，积极打造“智慧+”产品/服务。(3)新签数智化业务约2447万元。 2.10. 2023年3月13日《龙建股份:一带一路项目遍布俄罗斯远东等16国》 维持增持。维持预测2022-24年EPS0.34/0.43/0.51元增速30%/25%/20%。维持目标价7.18元，对应2023年16.7倍PE。 龙建股份2022年新签合同增81%净利增30%超预期，ROE14%增3个百分点。(1)公司2022年营收169亿增11%，归母净利3.5亿增30%、比年度计划高25%，主因管理效能提升、营收增长、高新技术企业享受所得税费用减少，ROE13.86%同比提升3.28百分点。(2)2022半年报建造工程/公路收费/设计咨询营收占比99.6/0.3/0.1%，省内/省外/国外营收占比58/32/10%。(3)2022年新增合同订单339亿增81%，较年度经营计划目标高33%。 龙建股份大股东利润约占黑龙江省地方国企1/4，国改双百企业股权激励/再融资。(1)公司是黑龙江省唯一家国务院“国有企业公司治理示范企业”，大股东黑龙江建投集团工程板块包括建工/路桥/安装/水利水电集团, 新兴板块包括科创投资/大数据产业/热能源/生态公司。(2) 2021年股权激励授予数量1千万股/69人/价格1.47元，要求2022-2024年净资产现金回报率不低于24.5/25.5/26.0%。(3)拟发行可转债募集不超过10亿用于鹤哈高速等。 龙建股份一带一路遍布俄罗斯远东等16个国家，黑龙江加快推进农村公路等建设。(1)公司一带一路项目遍布沿线16个国家，主要东非、西非、南亚、中亚、俄罗斯远东等五个区域。2023年俄东方经济论坛外还计划召开俄罗斯远东及贝加尔和中国东北实业家理事会第二次会议。早在1992年公司与俄罗斯天燃气合资成立了黑龙江伊哈公路工程公司，公司持股59.5%。(2) 2023年黑龙江省政府工作报告称完成投资3000亿元，确保投资500万元以上在建项目总资1万亿元。力争用三年建设农村公路18000公里以上。 2.11. 2022年10月29日《中材国际:前3季度净利增10%,拟并购合肥院丰富装备产品矩阵》 维持增持。维持预测中材国际2022-24年EPS0.92/1.05/1.2元增15/14/14%。维持目标价12.6元，对应22年14倍PE。 中材国际前3季度归母净利增10%符合预期，扣非净利增60%。(1)前3季度营业收入266亿元增7%(22Q1-Q3增16/9/-5%，21Q3-Q4增7/25%)，归母净利润16亿元增10%(22Q1-Q3增5/6/19%，21Q3-Q4增-14/211%)；(2)前3季度毛利率16.1% (-0.6pct)，单3季度毛利率16.6%，环比2季度提升1.1个百分点，比21年同期下降1.2个百分点。(3)前3季度经营净现金流-7.3亿(21年同期-6.2亿)，3季度末应收账款70亿元(同比增加25%)。 中材国际前3季度新签下降13%，运维服务新签增90%占比30%。(1)前3季度新签313亿同比下降13%，单3季度新签77亿同比下降36%。(2)前3季度新签分业务：水泥和矿山工程132亿元同降37%(占42%)，运维服务94亿增90%(占30%)，装备制造43亿增25%(占14%)。(3)前3季度境内新签194亿增6%(占62%)，境外新签119亿同比下降33%(占38%)。 中材国际拟并购合肥院，打造装备业务板块统一平台。(1)8月26日公告拟发行股份及支付现金购买合肥院100%股权，交易总作价36.5亿元，同时拟定增募资30亿。(2)据公告重组完成后，将拥有水泥领域品种最全、规模最大、品质高端的装备业务，实现集成中国水泥工业全部最强的研发设计力量。(3)4月12日公告以5.97元/股授予4655万股股权激励，考核20年为基数22-24年净利复合增速不低于15.5%，ROE不低14.9/15.5/16.2%。 2.12. 2023年3月13日《北方国际:一带一路转型电力投建营》 维持增持。维持预测2022-24年EPS0.70/0.89/1.09元增速12%/28%/22%。 北方国际2022年末已签约尚未生效项目合同806亿(其中伊朗330多亿)，已生效正在执行项目合同485亿，2021年收入130亿。(1)公司2022年前三季度实现收入92亿同增19%，净利润5亿同增1%、扣非净利润6.6亿同增110%。外币远期锁汇交割及持有亏损2亿。(2)日前沙特/伊朗/中国在北京发表三方联合声明同意恢复双方外交关系，在至多两个月内重开双方使馆和代表机构，安排互派大使等。 北方国际聚集轨道交通电力等全方位系统集成能力的综合性国际工程企业。(1) 公司主营业务为国际工程承包、国内建筑工程、重型装备出口贸易、物流服务、物流自动化设备系统集成服务、太阳能产品贸易及新能源项目开发等。(2)公司国际工程承包业务专注于国际市场轨道交通、电力、石油与矿产设施建设、工农业、市政、房建等专业领域，公司积极响应国家“一带一路”倡议，先后在亚洲、非洲、东欧等地区建设并投资大中型工程项目。 北方国际国际工程板块逐步形成投建营一体化、市场一体化运作、EPC工程三种业务模式并行的经营格局。公司大力实施转型升级战略，重点围绕“一带一路”沿线地区和国家，持续推进由国际工程承包向投建营一体化及市场一体化运作转型，加大海外投资力度，老挝南湃水电站项目、克罗地亚塞尼风电项目等重大投资项目按计划逐步落地，公司积极培育全产业链体系化竞争优势。孟加拉燃煤电站项目，首台锅炉钢结构吊装完成。 2.13. 2022年11月7日《中钢国际:前3季度扣非净利增68%,国外新签增829%》 维持增持。维持预测2022-24年EPS至0.45/0.50/0.54元增速-10%/10%/9%，维持目标价8.00元，对应2022年18倍PE。 中钢国际22全年归母净利同比下降4%，扣非归母净利增69%。(1)22全年营业收入187亿元增18%(22Q1-Q3增10/23/31%，21Q3-Q4增10/-3%)，归母净利润6.2亿元降4%(22Q1-Q3增5/-44/1%，21Q3-Q4增93/-56%)；(2)22全年毛利率9.4%(+1.11pct)，归母净利率3.3%(-0.77pct)。(3)前三季度经营净现金流-25亿(21年同期+0.3亿)，应收账款40亿(同比下降10%)，减值转回0.6亿(21年同期转回0.7亿)，资产负债率75.1%(+4.8pct)。 中钢国际22全年新签下降33%(国外新签降16%)，在手订单保障倍数2.7倍。(1)22全年新签184亿同比下降33%，其中国内新签116亿同比下降41%(占比63%)，国外新签68亿同比降低16%(占比37%)。(2)截至3季度末，已执行未完工项未完工部分预期收入394亿元，已签订合同但尚未开工项目金额合计114亿元，在手订单合计508亿元，保障倍数2.7倍。 中钢国际不断加快“走出去”国际化发展步伐，加大海外市场开拓力度。(1)公司和俄罗斯、印度、非洲、南美等国家的大型钢厂始终保持着良好合作。当前俄罗斯的钢厂整体处于技术、设备转型升级阶段，印度经济发展强劲，钢铁产能需求将进一步放大，给公司进一步加快“走出去”带来机遇。(2)7月6日公司承建的中国宝武八钢富氢碳循环高炉试验项目三期点火投运。 2.14. 2023年3月13日《中工国际:业务遍及百余国家地区,国际订单生效增160%》 维持增持。维持预测2022-24年EPS0.27/0.33/0.39元增速17%/22%/20%。给予公司目标价10.7元，对应2023年32.5倍PE。 中工国际2022年扣非后净利润3.1-3.9亿同增166-235%，国际生效合同增160%。(1)2022年公司国际工程新签合同124亿元，生效合同114亿元同增160%，年末在手合同余额646亿元(6.5倍收入)。(2) 2022年公司国内工程承包新签合同25亿元同增70%，咨询设计新签合同23亿元。(3)预告2022年收入95-104亿同增10-20%，净利润3.2-3.5亿同增13-24%。 中工国际公司积极践行“一带一路”合作倡议。境外设立分支机构70余家，境内设立分支机构40余家，业务遍及全球100多个国家和地区。在伊拉克、菲律宾、印度尼西亚、圭亚那、乌兹别克斯坦等海外市场连续签署多个规模大质量高的项目，且多个项目实现当年签约、当年生效，稳住了国际工程承包业务的基本盘。在国内深耕医疗健康、现代物流、清洁能源、客运索道、智能仓储等优势领域，经营业绩持续向好。 中工国际推动战略转型、业务转型和商业模式转型。(1)公司按照“十四五”战略规划，不断强化科技引领和协同融合，优化资源配置，重点构建“设计咨询与工程承包”、“先进工程技术装备开发与应用”、“工程投资与运营”三大业务板块。公司先后开发了老挝万象滨河综合开发项目、中白工业园等投资项目。(2) 公司装备制造中客运索道业务多年来在国内始终保持市场占有率第一，自动化物流仓储业务市场占有率名列前茅，起重机械业务主要为垃圾处理、生物质秸秆发电、危废处理等环保和新能源领域提供智能化起重设备，细分市场占有率第一。 2.15. 2023年4月2日《安徽建工:22年净利增26%超预期，新签订单增75%》 维持增持。业绩超预期，新签订单高速增长，上调预测2023-24年EPS至0.96/1.13元(原0.92/1.11)增20/18%，预测2025年EPS1.32元增17%。上调目标价至8.3元，对应2023年8.6倍。 22年净利增26%超预期，Q4单季度增98%，ROE11.76%提升1.35pct。(1)营收801亿增12%(单季度Q1-4增3/9/12/21%)，归母净利14亿增26%(单季度Q1-4增7/8/6/98%)。(2)毛利率11.67%(+0.49pct)，加权ROE11.76%(+1.35pct)，计提减值11亿(去年9亿)。(3)经营净现金流-7.8亿(去年-55亿)，资产负债率84.58%(+0.07pct)，应收账款362亿(+30%)。 22年新签1327亿高增75%，订单保障倍数2.3。(1)工程施工业务新签1327亿增75%，其中基建工程830亿增85%(占63%)，房建工程489亿增58%(占37%)。(2)基建工程分业务看，路桥工程415亿增200%(占31%)/市政工程349亿增47%(占26%)/水利工程60亿降11%(占5%)/港航工程6亿增22%(占0.5%)。(3)期末在手订单1411亿，保障倍数2.3。 业务结构由“单一施工”为主转型为“投资、施工、运营”并举。(1)房地产营收76亿(+6%)，毛利10亿(-32%)，毛利率13.52%(-7.57pct)，签约销售面积54万平米(-43%)，销售金额46亿(-34%)，新增土储381亩(-9%)，期末土储251亩(147%)。(2)控股运营水电站7座，电站总装机容量24.61万KW，权益装机容量18.81万KW，年设计发电量约10亿KWH，已全部建成发电。(3)已建成并投产装配式运营基地6个，在建1个。 03 风险提示 通胀超预期宏观政策紧缩，全球疫情反复。 近期相关报告： （20）[国君建筑韩其成]中国铁建:投建营一体化发展,绿色环保产业新签增50%_2022年年报点评_国君建筑韩其成/郭浩然 （19）[国君建筑韩其成]中国交建:经营性现金流显著改善,一带一路业绩有望加速_2022年年报点评_国君建筑韩其成/郭浩然 （18）[国君建筑韩其成]中国中治:净利增23%超预期,ROE10.5%增1.4个百分点_2022年年报点评_国君建筑韩其成/郭浩然 （17）[国君建筑韩其成]安徽建工:22年净利增26%超预期,新签订单增75%_2022年年报点评_国君建筑韩其成/郭浩然 （16）[国君建筑韩其成]中国中铁:经营性净现金流增233%,ROE12%增0.5个百分点_国君建筑韩其成/郭浩然 （15）[国君建筑韩其成]中国化学2022年报点评:净利增17%符合预期，己二腈业绩将逐步体现_国君建筑韩其成/郭浩然 （14）[国君建筑韩其成]华设集团:受益GPT/AI技术进步降本增效,BIM数字设计领先_国君建筑韩其成/郭浩然 （13）[国君建筑韩其成]中国中铁:估值PB0.66/PE4.6倍,国企改革和一带一路催化_国君建筑韩其成/郭浩然 （12）[国君建筑韩其成]中国电建86%空间:水电/绿电建设预期加速,国改/电改/一带一路多重催化_国君建筑韩其成/郭浩然 （11）[国君建筑韩其成]央国企改革重塑特色估值,一带一路峰会催化国际工程反转_国君建筑韩其成/郭浩然 （10）[国君建筑韩其成]国企改革是划时代主题,推荐中国交建/中国电建/中国中铁等_国君建筑韩其成/郭浩然[国君建筑韩其成] （9）中国电建86%空间:水电/绿电建设预期加速,国改/电改/一带一路多重催化_国君建筑韩其成/郭浩然 （8）[国君韩其成]中国交建:国企改革催化价值重估，一带一路提升业绩弹性_国君建筑韩其成/郭浩然 （7）[国君韩其成]周论:两会聚焦稳增长/国企改革/一带一路，央国企迎多重催化_295期周报_国君建筑韩其成/郭浩然 （6）[国君建筑韩其成]周论:复工复产加快,央国企受一带一路和稳增长催化_第294期周报_国君建筑韩其成/郭浩然 （5）[国君建筑韩其成]2023年一带一路风云再起,第三次峰会增持正当时_国君建筑韩其成/郭浩然 （4）[国君建筑韩其成]周论:增持光伏BIPV/央企/一带一路/地产四大主线龙头公司_第291期周报_国君建筑韩其成/郭浩然 （3）[国君建筑韩其成]杭萧钢构:钙钛矿电池转化效率28%将投产，光伏BIPV将反转加速_国君建筑韩其成/郭浩然 （2）[国君建筑韩其成]2023迎光伏BIPV大年,杭萧钢构钙钛矿投产在即_国君建筑韩其成/郭浩然/满静雅 （1）[国君建筑韩其成]新周报:地产资产负债表方案超预期,光伏BIPV2023年落地大年_290期周报_国君建筑韩其成/郭浩然/满静雅 成员介绍 韩其成： 建筑行业首席分析师（获11次新财富最佳） 从业17年，上海财经大学国民经济（投资）学硕士，2005年加入国泰君安先任银行/石化/策略研究助理，曾兼任建材/建筑两个首席，作为首席同时多次获得新财富建材第一和建筑第二（累积11次新财富最佳），8次水晶球最佳分析师、5次金牛最佳分析师、两次II最佳分析师。2011年国泰君安证券全公司最佳员工。2016年至今国泰君安证券研究所建筑行业首席分析师。 郭浩然： 建筑行业资深分析师 清华大学建筑环境与能源应用工程专业学士、硕士，建筑工程和成本管理实业背景，具备建筑光伏等建筑领域低碳技术的研究经验。 郑重声明 国泰君安证券建筑研究员韩其成未创建任何形式针对个人投资者的荐股群或实时行情分析群或演播活动，请广大投资者朋友们知悉。研究观点仅通过国泰君安证券研究所证券研究报告对外发布，此外可参见公众号是“乐建其成”。 法律声明： 本公众订阅号(微信号: 乐建其成)为国泰君安证券研究所建筑研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人韩其成具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880516030004。 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