出行验证窗口将近,快递逐步落实高质量发展【国信交运中小盘10月策略】

（以下内容从国信证券《出行验证窗口将近,快递逐步落实高质量发展【国信交运中小盘10月策略】》研报附件原文摘录）
　　行业观点 航运：油运方面，行业已经进入旺季，短期虽因美油释放平抑旺季需求、OPEC超预期减产等因素导致运价有所回落，但是我们仍看好旺季运价趋势性向上，叠加欧洲能源问题日益突出、补库存的需求有望带动行业需求集中爆发，运价在短期旺季向上的安全垫上具备了较大的向上期权，标的上建议关注中远海能；集运方面，虽然当前运价下行趋势明显，但是十一行业推行大规模的停航控班，运价能否企稳或为后续行业价值的关键，一方面来说，如成功通过运力调控稳定住运价，则可以证明联盟格局已然大幅改善，运价有望在中长期维持高位，另一方面来说，短期运价的下滑是美国零售商去库存、欧洲受能源问题困扰导致的，如可以度过困难时期，则运价有望在圣诞旺季期间回归上涨趋势。此外，当前欧美劳工问题较为突出，如出现大规模罢工，可能又将对供应链造船扰动，建议关注中远海控。 航空机场：国庆假期航班量依然疲弱，但10月底民航将迎来冬春换季，国际线航班量有望进一步增加。10月需密切关注政策走向，我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，继续看好板块性的投资机会。当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场，关注深圳机场。 快递：在共同富裕的大背景下，恶性价格战一去不复返，企业竞争维度从价格转向服务，上门比例、覆盖范围、赔付承诺、消费者可选性等成为快递公司服务竞争力的重要内容，至2022年8月菜鸟驿站送货上门比例达到历史最高水平的7成，消费者满意度提升30%。快递行业具有抗经济周期属性，且即将进入快递传统旺季，继续推荐圆通速递、顺丰控股和韵达股份。 物流&中小盘：精选物流行业优质个股，推荐密尔克卫。双星新材业绩连续环增，且PET铜箔有望替代电池中所用传统铜箔，继续推荐；推荐汽车惯导系统定点顺利的华依科技。新增覆盖广深铁路，推荐宏华数科、浙江自然、微光股份、国联股份、久祺股份、安利股份，关注凯立新材、牧高笛。 投资建议：10月各交运子板块或陆续进入逻辑验证期。油运进入旺季，关注中远海能；出行板块密切关注政策走向，推荐三大航、春秋、吉祥、华夏、上海机场、白云机场；疫情对快递需求影响可控，继续推荐圆通、韵达和顺丰；物流板块推荐有望再创佳绩的密尔克卫。中小盘推荐拥有PET基膜成熟工艺，并拓展PET铜箔的双星新材、自动驾驶惯导部件定点顺利的华依科技、长期受益数码印花且近期新产线投产的宏华数科以及户外受益股浙江自然。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，疫情反复，油价汇率剧烈波动 每周行业概览，数据及投资观点 1 板块观点 航运 油运方面，本周原油运输运价触底回升，截至10月7日，BDTI报1461点，较上周末下降16点，BCTI报1150点，较上周末下降12点，整体表现较为清淡。VLCC方面，中东-远东的TCE约为41000美元/天，较上周末下降12%。当前时点，油运已经进入传统旺季，虽然因前期美油战略储备释放可能平抑了旺季初期的需求、OPEC减产力度超预期等因素导致短期运输需求较为不振，但是随着气候渐寒，欧美的采暖需求仍将带动行业运价进入上涨趋势。 拉长看，当前全球原油的库存处于低位，随着战略和商业储备补库存的开启、中国经济的复苏，需求有望逐步回归至疫情前水平，考虑到22年以来俄乌冲突导致了全球能源问题的不断激化，各国在能力范围内均会尽量保障本国能源安全，因此一旦全球开启补库存，过程中有望出现抢船抢油的情况，获将带来运输需求的集中爆发；供给端，行业19年末到20年初的高景气带来了21-22年的运力增长大潮，2023年新船交付数量有望大幅下降，且随着IMO环保公约的执行，行业有效运力可能进一步下降，为行业中期景气度的延续打下良好基础。此外，如伊核协议顺利达成，有望为即期市场带来100万桶/天的需求增量。我们认为油运行业在具备运价短期向上带来的弹性之外，隐含了原油补库存可能引发需求爆发的向上期权，在投资属性上或安全性和向上弹性兼具，建议关注中远海能。 集运方面，截至9月30日， CCFI 综合指数报 2328.8 点，环比跌5.9%，其中美西航线报 1697.2点，环比跌11.3%，欧线报 3995.7点，环比跌4.4%。SCFI报1923点，环比继续下降7.2%，环比降幅收窄。十一期间，三大联盟各自推动了较大规模的停航控班，短期能否企稳或为行业中长期价值的关键因素，其背后的原因有二，其一，如停航控班可以稳定运价，且联盟成员团结一致稳定运价，则行业运价有望在较长时间维度上稳定在较高水平上，带来行业中长期的盈利稳定性；另一方面来说，短期运价的下滑主要因素来自于欧美大型零售商的去库存需求，在当前美国耐用品消费需求并未出现大幅下滑的背景下，集运行业如可以通过短期的停航控班安然度过美零售商去库存、欧洲受能源问题影响的困难时刻，则有望以一个较好的运价基础迎接行业需求的回升。 投资上，中远海控中期分红比例高达约50%，拟向股东派发现金每股2.01元（含税），一方面来说，当前现货市场的运价下跌对公司盈利能力的影响有限；另一方面来说，随着公司开启高比例分红，估值有望得以修复，建议关注！ 中长期来看，我们对行业的需求并不悲观： 从消费需求的角度来看：当前美联储已经开始加息，并可能在年内保持鹰派，对全球的消费需求存在一定的抑制作用。但是我们认为这一改变对运输需求的影响在短期内不会显现，原因在于消费往往是一种习惯，即便宏观环境发生改变，消费者的感知往往滞后其改变，从而形成消费的韧性，历史上来看，历次美联储大幅加息对耐用品消费的影响较为有限，并且CPI上涨的同时，美国老公薪酬亦在上涨，且与CPI的涨幅较为接近，对可支配收入的影响较为有限。 从库存需求的角度来看：本轮疫情已经充分暴露了海外港口疏运体系效能低下的弊端，而集运的供应链比较复杂，除了航线、码头之外，还涉及到内陆汽车、火车、驳船的集疏运以及仓库、堆场的操作，同时集装箱还必须要匹配于各地的进出货物，一旦其中一环出现不顺，供应链全链路将面临较大压力。本轮疫情的冲击效应之下，由于对供应链再度陷入不稳定的恐惧，全球制造业、零售业企业或将同步提升自身的库存水平，供应链管理的中心亦将从以往的经济性，转而更为偏重安全性，安全库存的增加有望促使行业进入一个新的平衡。 航空机场 航空 十一假期结束，根据飞常准数据，2022年国庆假期七天中国民航国内航线实际执行客运航班量约4.59万架次，同比下降42%，相比2019年同期下降46%。 主要航司中，国航、南航、东航航班量同比分别下降47.8%、41.1%、43.6%，民营航司中春秋、吉祥、华夏航班量同比分别下降24.0%、32.4%、22.6%。 主要机场中，首都机场、浦东机场、广州机场、深圳机场日均航班量分别为2019年10月单日平均航班量的20.6%、56.8%、61.6%、64.2%。 本月底民航即将迎来冬春换季，预计换季后国际航班量有望有所提升，或意义深远。长期来看，绝望中孕育希望，疫情的影响终将过去，未来我们终将见到民航业再度绽放。当前民航的核心痛点在于需求被疫情持续压制，我们无法判断防疫政策何时会发生变动，但如有朝一日选择放开，民航需求有望迅猛恢复。供给端，2011-2019 年民航运输飞机数量年化增速 10.1%，而在经营压力较大的 2020-2021年，各航司显著降低运力引进，民航运输飞机增速仅分别为 2.2%、3.8%。2022 年，从各航司机队引进规划看，如不考虑 B737MAX 复飞，年内飞机引进数量仅为 3.6%，如疫情持续，实际引进速度可能进一步压低。 连续的运力低增长为供需反转创造先决条件，且当前票价改革持续推进，核心公商务干线经济舱全价票天花板被不断推高，同样为未来供需反转后的运价积攒弹性。我们认为如有朝一日需求恢复，民航运价向上弹性大，业绩有望创历史新高。 我们继续看好疫情影响消退后民航供需反转的大方向，在连续低运力引进，票价改革，历史高客座率的共振刺激下，民航业绩有望创历史新高，继续推荐板块性的行业投资机会，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、华夏航空。 机场 当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到2017年以前的公用事业股估值体系，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场。 长周期看，我们终将迎来国门的全面开放。疫情前上海机场卫星厅，白云机场T2航站楼均处于建成初期的产能爬坡期，疫情期间深圳机场T3卫星厅也已经投入使用，上述机场的航站楼资源的产能瓶颈已经突破，预计疫情消退后机场航空性业务量及收入有望恢复乃至超越疫情前同期水平。 枢纽机场业绩核心驱动力仍来自于非航收入，尤其是免税租金，枢纽机场汇聚高净值旅客的流量垄断地位及优质的消费场景并未因疫情而有本质的改变，且海南离岛免税有望壮大一批免税运营商，未来在下一次机场免税渠道经营权的争夺中机场或具备更强的议价权。我们认为未来免税招标时量的逻辑或强于扣点，但不改变机场方仍可获取高额租金的结论。伴随着疫情后客流恢复，枢纽机场业绩同样有望恢复乃至逐步超越疫情前水平。 当前枢纽机场因国际客减量业绩承压，而一旦国门开放，机场业绩将大幅改善。机场的估值体系已经逐步过渡至消费股，在免税消费的驱动逻辑下很难再回到2017年以前的公用事业股估值体系，继续看好枢纽机场长期投资价值，推荐上海机场、白云机场。 快递板块 根据国家邮政局最新统计数据，8月正处快递淡季且国内疫情频发的影响，快递行业业务量增长环比有所回落，增速为+4.9%，环比减少了3.1个百分点。在监管管控的大背景下，快递行业价格战整体仍然可控，8月是快递传统淡季，经营成本比旺季低会带动价格下行，8月行业单票价格同比下降3.2%，环比提升2.6%。虽然近期国内疫情持续散发，但疫情仍在控制中，快递经营具有韧性，宏观经济和疫情对快递行业的影响非常有限。 日前，国家邮政局发展研究中心开展全行业确定性履约能力专题研究并发布《快递物流提升履约确定性，实现高质量发展报告》，报告认为在长达两年的价格战之后，“送货上门”开始成为菜鸟、顺丰等快递物流公司应对高品质服务竞争的核心点，上门比例、覆盖范围、赔付承诺、消费者可选性等成为快递公司服务竞争力的重要内容。报告指出截至2022年8月，菜鸟驿站送货上门比例达到历史最高水平的7成，消费者满意度提升30%。近期，A股快递上市公司公布了8月经营数据，虽然8月行业业务量增速环比有所回落，但是快递龙头公司凭借自身优秀的经营能力实现了更加稳健的业务量表现，顺丰8月公司速运物流业务量同比提升了9.2%，增速环比微幅提升，其中时效快递业务同比增长表现仍属稳定。韵达、圆通和申通8月业务量同比分别为-2.4%、+10.1%、+34.3%，其中由于韵达二季度网络受疫情损伤更大，恢复所需时间更长，其8月业务量增速仍然弱于其他同行；圆通8月价格策略较积极，其业务量增速也实现了继续提升；申通业务量增长明显高于同行主要得益于公司基数较低且价格策略相对更激进。韵达、圆通和申通8月单票价格同比分别为+27.8%、+18.4%、+24.1%。此外，本周国务院总理李克强21日还主持召开国务院常务会议，会议指出，交通物流是市场经济命脉，要保通保畅并强化支持。一是保障港口、货站等正常运转和主干道、微循环畅通，防止“层层加码”“一刀切”。二是在第四季度，将收费公路货车通行费减免10%，对收费公路经营主体给予定向金融政策支持，适当降低融资成本。三是第四季度政府定价货物港务费降低20%。根据我们估算，四季度将收费公路货车通行费减免10%的优惠政策可以增厚顺丰今年归母净利润1~2亿元，增厚通达系公司归母净利润小几千万元。近期，德邦股份宣布崔维星等董事全部辞职，京东系的余睿等人将接任，意味着京东系将正式接管德邦股份；京东卓风现在合计控制公司股份739百万股，占公司总股本的71.93%，本次要约收购完成后，公司的股权分布仍具备上市条件，上市地位不受影响，建议关注德邦股份被京东物流收购后的经营改善表现。国内疫情反复导致快递需求增长恢复有波折，8月淡季行业价格环比出现小幅回升，快递行业价格竞争整体仍然可控。虽然近期国内成都、深圳、贵阳等地区疫情频发，但疫情仍在控制中、且快递经营具有韧性，影响可控。在今年全国疫情影响范围和持续时间可控的假设下，通达系公司单票利润有望实现明显回升，利润有望实现高速增长；对于顺丰来说，公司整体产能充足、将可以满足未来较长一段时间内的业务发展需要，我们预计2022年公司资本开支将出现明显下降、资产利用率将实现提升，公司将继续享受四网融通和精细化经营带来的成本优化效益，2022年业绩有望实现大幅修复。继续推荐圆通速递、韵达股份和顺丰控股。 投资建议上，（1）由于2021年基数高以及今年国内疫情频发，我们预计2022年快递行业需求增长将明显放缓。（2）在共同富裕的大背景下，恶性价格战一去不复返，企业竞争维度从价格转向服务，行业发展逐步买入成熟期。（3）在今年全国疫情影响范围和持续时间可控的假设下，快递公司单票利润有望实现明显回升，2022年业绩有望实现大幅修复。快递行业即将进入传统旺季，继续推荐圆通速递、韵达股份和顺丰控股。 物流板块 密尔克卫半年报点评：业绩处于预告上沿，下半年成长继续加速 密尔克卫披露半年报。2022年上半年实现收入62.69亿元（+81.08%）；实现归母净利润3.04亿元（+65.60%）；实现扣非净利润2.97亿元（+60.19%）；归母净利润位于此前预告上限（60.40%~65.85%），扣非净利润位于预告上沿（56.94%~62.33%）。 利润率环比向上，应收应付控制得当 公司1H22总毛利额6.35亿，同比增长72.6%，综合毛利率水平为10.13%，环比2H21的9.88%毛利率略有提升。单季度看，3Q21-2Q22综合毛利率分别为9.3%、10.7%、9.7%、10.6%，二季度毛利率环比提升较为明显，我们认为是综合了一季度春节、二季度疫情扰动导致业务结构有所变化的结果。22年二季度公司归母净利率5.31%，同比与环比均为上升势头。收入体量大增之下，公司对应收、预付、应付款项的控制非常得当，应收账款及票据方面30.7亿，相比21年年末多出4.09亿；预付账款2.27亿，相比21年年报下降1.64亿；应付账款15.97亿，相比21年年报多出3.48亿。 应对疫情充分得当，但若无外部冲击表现或将更佳 我们认为密尔克卫二季度的优秀表现来自于公司的经验与应对。但若无疫情冲击，公司二季度的业绩表现将会更佳亮眼。我们认为疫情之后，随着复工复产的推进，下半年公司的业绩表现或将更为突出，随着公司上半年投用的仓库产能利用率爬坡，下半年新增仓库有望贡献增量业绩；此外，公司近期已收购江西省祥旺物流，以往的外延并购战略有可能在下半年延续，继续增厚业绩。公司近几个季度固定资产较为稳定，但21年年报、1Q2022、1H2022在建工程分别为2.79、3.34、4.19亿，下半年产能扩张在望。 投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级 公司是化工服务行业的龙头企业，成长能力极强，当前估值水平处于自身历史低位，也低于全A中成长性类似的公司。公司当前化工物流服务+快周转分销服务的商业体系已经初具，考虑到公司本次对疫情的应对非常及时，二季度在大环境影响下仍然表现优异，我们对公司下半年以及明年的展望更加乐观，我们维持公司2022-2024年6.7、10.2、14.0亿的盈利预测，公司当前市值对应2022年业绩预测为36.5x，对应23年PE水平仅为24.0x，持续推荐。 国联股份：成长扎实，剑指工业数字化蓝海 公司官方披露2022年半年报。上半年实现营收278.95亿元（+98.8%），归母净利润4.27亿元（+97.7%），扣非归母净利润3.85亿元（+92.3%）。其中二季度单季营收157.57亿元（+98.0%），归母净利润2.63亿元（+90.3%）。公司业绩保持多年快速增长。公司上半年经营活动产生的现金流量净额7.39亿元。 各版块保持快速增速。公司整体收入结构与过去相似，依旧是网上商品交易支撑大部分营收比重，公司上半年收入278.95亿，其中278.28亿为网上商品交易服务。分拆公司各重点子公司营收利润及其同比增速，涂多多子公司在高基数基础上，上半年依然实现营收与利润分别79%/91%的增长，玻多多营收/利润增速则分别为82%/65%。卫多多与粮油多多基数较小，成长性也更为显著，卫多多收入/净利润增速分别为168%/161%，粮油多多收入/净利润增速分别为143%/156%。 利润率整体稳定，涂多多子公司利润率同比上升。公司22H1毛利率3.02%，得益于公司收入体量的快速成长，公司的各项费用率控制得当，尽管销售、研发与管理费用均有所提升，但费率均显著降低。上半年公司净利润率1.50%，21H1-22H1公司净利率分别为1.54%、1.56%、1.50%，净利率趋势整体平稳。我们分拆了公司各主要子公司的净利率，发现体量最大的涂多多净利率在上半年有所提升，为公司净利率的突出表现做出贡献，也体现出了培育多年的赛道成熟后的规模效应。 商业模式跑通，国联云工厂进一步深化客户粘度。我们认为，多多平台商业模式的核心，是上下游的“粘度”。拼单模式给予小B客户低价，解决小B客户缺货或拿货价格贵的痛点，集单之后面对上游供应商时，多多平台则具备采购上量的优势，随着小B客户粘度加深和渠道倾斜，多多平台成交量放大，可以实现更低的拿货价格和更强的服务能力，形成正循环。国联云的推出则进一步在生产上与客户、供应链加深绑定。公司在财务上体现的高速周转、轻资产运营、规避囤货等，本质基于平台在上下游中的粘度，正是有如此强的粘度，才可以形成财务上的优质表现。公司推出的国联云工厂业务服务工厂生产环节，近年来拓展顺利，标志着公司2B服务能力的再上台阶，有利于多多平台的供应商和用户粘度的加深，为公司打开新的成长极。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级 公司作为化工B2B电商的头部企业，其核心供应商管理、产业链延伸、集合小B客户采购需求的模式成功解决了化工供应链上下游在价格波动中遇到的痛点问题；国联云数字技术服务是在产业互联发展大方向上的延伸。我们认为公司的商业模式已经进入正向循环，维持2022-24年归母净利润 10.19/17.35/28.39亿元不变，对应PE 43.1X/25.3X/15.5X，维持“买入”评级。 华依科技：汽车动力测试领域龙头供应商 专注汽车动力总成测试行业，产品、服务国内领先 公司的主要产品为汽车动力总成下线测试设备与测试服务。测试设备可覆盖燃油发动机、变速箱、涡轮增压器、水油泵、以及新能源动力总成，毛利率40%左右；测试服务在公司自有实验室中进行，毛利率约50%。 公司核心竞争力：设备性价比高，服务成长性强 在设备端技术上，公司成功自研了发动机冷试设备，打破外商垄断，起草了国家冷试行业标准。公司产品各项参数均已达到国际水平且价格优势明显，容易实现进口替代。测试服务上，公司与主机厂具有多年合作经验，且公司在设备领域多年的深耕 使得公司充分了解测试服务需求，叠加设备自有，可以在测试服务商获取超 额利润。我们认为随着新能源车型的快速推出以及车企在推新时的节奏加 快，未来测试服务将成为带动公司规模增长的核心看点之一。 开启惯性测试单元开发，把握智能驾驶机遇 在智能驾驶水平逐步提升的背景下，惯性测试单元IMU与卫星定位、视觉定位等组成系统，将填补卫星与视觉在加速度、角速度位移测量上的盲区，2022年起行业有望迎来蓬勃发展。公司2019年启动惯性测量单元的研发，为国内较早开启IMU研发的公司之一，IMU模块2022年起有望成为公司的全新发力点。 首次覆盖给予“买入”评级 预计公司2021-2023年净利润分别为0.67、1.06、1.53亿，对应当前市值PE分别47x、30x、21x，公司21-23年归母净利润复合增速54%，我们认为公司合理市值对应未来三年PEG在0.7-0.75x较为合理，给予2022年38-40.5x PE，市值在40.3-42.9亿元之间，相对于公司目前股价有26.8-35.1%溢价空间。首次覆盖给予“买入”评级。 双星新材：PET铜箔开发进度进入加速阶段，持续推荐成本优势显著的双星新材 事项： 东威科技公告合作框架协议：东威科技8月26日收盘公告了和“D”客户的合作框架协议，核心内容包括：1、双边夹卷式水平镀膜设备是PET铜箔水镀环节设备，合同金额为5亿（约50条产线）；2、拟采购方为“D”单一客户；3、本次签署的为合作框架协议，首台设备达到应用状态后，其余设备需另行签订合同，并在2年内完成交付。 50条产线或对应22GW电池需求，东威5亿元框架协议或意味着D客户PET铜箔开发进度进入加速阶段： 如果按照1GW电池对应1000万平PET铜箔、2.8条水镀线的标准来衡量，本次订单对应的 PET 铜箔产能约为1.8亿平，满足18GW电池需求，但考虑到后续两年设备厂会持续改良效率，预计实际产能将会达到2.2亿平以上，满足22GW电池需求。D客户大概率是通多对首台设备进行交付测试，达到要求好才会签订后续订单，之所以在当前阶段签订框架协议，目的是大规模采购或将有折扣，另外是锁定产能，为快速放量做好准备；换个角度看，D客户的PET铜箔开发进度已进入加速阶段，建议市场密切关注。 我们认为PET铜箔或是未来主流技术路径，双星新材成本优势显著 复合铜箔产能升级蓄势待发，目前有电池厂新产能设备考虑兼容复合铜箔的使用，也有部分专业设备公司考虑进入复合铜箔板块。我们认为PET铜箔是主流，PP铜箔的综合性能弱于PET铜箔，其中最主要的一项就是铜的依附度较差，造成“脱膜”。当然我们并不能完全排除未来PP铜箔的可能性，其实对于电池厂来说，只要供应商提供的产品能够达到电池厂的技术指标和装配良率，PET、PP、PI哪个用来做基膜都无所谓，至于供应商自身的盈利能力并不在电池厂的考虑范围之内。 生产PET铜箔的公司要导入产品需要经历三个阶段，第一阶段是试验样品送测（目前二级所有公司几乎都在这个阶段）、第二阶段量是量产产线产品的送测和整线验收（中试）、最后才是签约和大规模量产；所以，量产产线的验收是交货的前提，目前二级市场无任何公告信息，因此各家宣传的产品严格意义上不存在良率一说，只有产品一致性。目前双星新材处于阶段一和二的并行推进阶段，同时我们也我们认为近期大概率不会有汽车动力电池PET铜箔交货。 生产成本方面，市场对双星是否能做到3.5元/平仍存疑问，而双星的调研信息中已明确给出答案，3.5元/平是建立在自产基膜、现货铜价、磁控采用优化的应材设备或达标的国产设备（不超过 1800万/台）、主流水镀线速度和价格（7-10米速度，1000万/台左右）、通过下游验证后良率95%的基础上；至于其它家公司的成本，也必然有假设前提。 投资建议：双星目前处于样品持续验证优化以及中试线筹备（同步对比测试国内外量产磁控溅射、水镀线）的并行推进阶段，中试一旦通过，公司拟根据下游订单快速扩充量产设备；对于股价近期的回调，我们理解为赛道股退潮，主题资金参与者离场所致，公司基本面并无变化。结合基膜优势、PET铜箔开发进程以及存量业务增速、估值，双星是我们最看好的标的；从板块来看，PET铜箔标的已进入“实锤”验证阶段，包括大规模采购设备、中试通过、电池厂定点、订单等各类可验证信息及公告。继续推荐双星新材。 久祺股份：自行车ODM制造龙头，发力“电动自行车+跨境电商+自有品牌” 22年一季度收入增长承压、业绩表现较优 2021年全年营收37.1亿元（+62.3%），归母净利润2.05亿元（+30.9%）；21年四季度单季营收11.16亿元（+24.8%），归母净利润0.58亿元（-5.5%）；2022年一季度单季营收7.74亿元（+3.3%），归母净利润0.42亿元（+27.4%）。在疫情防控背景下，公司一季度业绩表现较优。 2021年受益于海外疫情，电踏车业务发力，自主品牌稳定推进 近两年受海外疫情影响，个人短途出行交通工具需求旺盛，中国作为世界自行车出口大国，国内疫情率先得到有效控制，使国内自行车企业能够迅速扩大生产，满足全球市场需求。因此，我们看到久祺2021年ODM业务收入实现了同比73%的高增长；与此同时，公司近两年重点发力的两大新方向——电踏车和自主品牌也表现亮眼，2021年，电踏车业务收入实现了同比101%的高增长，收入占比提升至9.6%；自主品牌业务收入实现了同比31%的较高速增长。由于自主品牌业务是自己承担海运成本，海运费的大幅上涨导致2021年自主品牌业务的毛利率同比减少了14.5个百分点；ODM业务的毛利率基本保持稳定。 2022年一季度疫情导致收入增长承压，公司原材料成本下降保障盈利增长 一季度由于多地疫情封控管理，公司产品运输受阻，叠加俄乌战争的负面影响，导致一季度收入增长承压，同比增速为3.3%。公司今年一季度原材料成本同比有所降低，带动可比毛利率同比提升，从而看到公司一季度归母净利润同比增长了27%。由于物流运费的统计口径从费用调整至成本，因此我们将“营业成本+销售费用”加在一起来看，其占收入的比例同比减少了约1个百分点。虽然今年海外制造供应链开始逐步恢复，但是考虑到久祺长期以来积累的设计开发优势，以及近两年积累的自有品牌优势,在国内疫情影响可控的假设下，我们认为公司今年全年收入和利润仍有望实现较快增长。 投资建议：微幅调整盈利预测，维持 “买入”评级。预计2022-2024年归母净利润分别为2.97/4.11/5.21亿元（22-23年调整幅度-2.2%/+0.2%），分别同比增长45%/38%/27%。考虑到公司虽然短期受不确定性因素影响，但长期逻辑不变，给予公司“买入”评级，现在股价对应22-23年EPS的PE估值分别为18X、13X。 安利股份：产品升级正当时，高端材料迎来收获期 合成革制造老牌企业，深耕多年国内领军 安徽安利材料科技股份有限公司成立于1994年，主要生产经营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，是国内合成革行业领军企业。公司在合成革行业经营多年，下游需求主要包括沙发汽车、功能鞋服、电子、箱包等，客户包括大量头部品牌商如Nike、苹果、丰田等。 突破环保型产品，下游应用空间更为宽广 公司所处市场为PU合成革市场，为合成革的主流产品。PU合成革在代替真皮、PVC合成革方面具有显著优势。传统合成革不论是湿法或是干法工艺，都需要大量有机物参与反应，导致生产过程释放、产成品中残留大量VOC（挥发性有机物），影响工人与消费者的健康。过去数年大量头部品牌与监管均对VOC的残留浓度进行了严格规定，市场对环保型产品的需求扩大。安利股份于国内领先研发出无溶剂PU合成革产品，该产品可做到VOC低残留与耐磨性提升，与当前需求相符。 客户结构与利润率共同改善 随着产品优化，公司的客户结构发生显著改善，开始快速进入国际国内头部企业的供应商名单中，典型包括苹果、Nike等，同时在新能源整车市场中与比亚迪、小鹏等展开合作。我们预计2022年公司客户与利润率的改善将更为明显。1H2021面对原材料成本上行、海运成本高企等问题，公司上半年该产品毛利率从20年的20.14%提升至25.41%，我们预计若后续原材料价格恢复正常，公司利润率上涨空间将会更大。公司当前已有25%产能为无溶剂产品产线。 风险提示 下游客户环保敏感度下降；客户开辟不及预期；产能扩张不及预期。 首次覆盖给予买入评级 公司当前市值对应明年的盈利预测仅16.5倍，成长性与估值性价比兼具。我们认为公司2022年在客户、产品以及盈利能力上的拐点将体现得更为清晰，并迎来连续数年的快速成长，综合上述几个方面的估值，我们认为公司股票价值在22.9-25.0元/股，首次覆盖给予买入评级。 牧高笛：产品与渠道联动策略延续，大牧驱动增收增利 牧高笛披露半年报与主要经营数据。公司上半年实现收入8.67亿（+61.3%）；归母净利润1.13亿元（+111.8%），较7月的业绩预增公告基本持平；扣非归母净利润1.10亿元（+138%）。分季度看，公司2Q22营收5.39亿元（+64.7%），归母净利润7639万元（+137.1%），扣非归母净利润7882.6万元（+176.05%）。 大牧销售额历史新高，IP联名与上新等策略功不可没 22年上半年公司在外销（ODM/OEM）与品牌业务收入上都取得增长，而品牌业务中主打露营装备的大牧部门销售表现尤为亮眼。具体来看： 1）外销（ODM/OEM）与其他业务：1H22实现收入5.21亿元，同比增长25.7%；毛利率21.5%，较去年同期提高0.53pct。分季度看2Q22实现收入2.87亿元，同比增长13.8%。 2）品牌业务：1H22实现收入3.46亿元，同比大增182.3%；毛利率36%，较去年同期提高1.5pct。分季度看2Q22实现收入2.53亿元，同比大增234.4%，毛利率环比一季度提高0.45pct。 公司的品牌业务目前仍由“小牧”与“大牧”组成。主打户外鞋服的小牧22年上半年实现收入3103万元，同比减少21.7%；其中直营店创收1183万元同比减少3%，加盟店贡献1921万元同比减少30%。小牧Q2单季度实现收入1253万元，较去年同期减少34%，直营店与加盟店收入分别减少15%、43.5%。宁波4月疫情使公司线下订货会的开展受到影响；同时小牧以春秋、冬季款式服装为主，5-6月气温开始升高为订货淡季，两原因叠加造成了小牧二季度营收下降较多。 主打露营装备的大牧2022年上半年实现收入3.15亿元，同比增长280%，其中大牧线上自营渠道收入1.47亿元左右，同比大增250%；大牧线下（专业装备分销与大客户）收入1.67亿元左右，同比大增337.6%。22年二季度大牧实现收入2.4亿，同比大增324%，毛利率35.8%同比环比均有提高。公司精致露营产品收入在大牧的占比约70%，持续的产品联名推广、上新等策略共同促成毛利率的提高。 多重因素带来露营需求爆发式增长，推广渠道进一步丰富有利产品渗透 疫情常态化背景下，中国户外经济兴起，消费升级驱动长途游向周边游过渡、传统露营向精致露营转型；创业者偏好、社交媒体推广与露营相关综艺等成为国内需求增长推手。据艾媒资讯预测，2022年中国露营经济核心市场规模将达1135亿元，同比增长51.8%；带动市场规模5816亿元，同比增长52.6%。露营地经营前期的装修投入较少，投资回报周期比民宿短，同时价格比民宿更亲民，受创业者追捧。《一起露营吧》、《向往的生活第六季》、《追星星的人第二季》等真人综艺的上线为火热的露营再次升温。“去哪儿大数据”显示，“五一”期间露营相关产品预定量为去年3倍；飞猪平台上“五一”露营订单量环比增长超350%；6月小红书旅行热搜词中绝大部分为露营相关。 二季度内，公司关停5家小牧直营店与18家加盟店，并新开1家小牧直营店与8家加盟店。值得一提的是，6月1日牧高笛在宁波开设了首家大牧线下旗舰店，让消费者实地体验露营生活。此外公司推出MobiVilla山系潮流露营服装品牌，继续丰富大牧产品体系；联名PANDAER（魅族）推出新品。一方面提高线下店的经营效率，实现线上线下联动，另一方面也能看出公司对露营风口的把握并对大牧倾注了更多资源。我们认为，公司作为国内为数不多的露营品牌，在长期经营中形成了领先的产品设计理念，并借助品牌优势开展立体的产品推广，在露营需求火爆的市场环境下，公司能精准抓住行业先机，实现高增长。 投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级 我们认为在国内外露营行业高景气背景下，相关企业普遍受益。公司作为国内知名户外品牌，在产品开发、品牌宣传、盈利能力上表现突出，叠加品牌收入占比快速提升与盈利能力改善，22年公司的净利润将翻倍增长。结合公司上半年品牌经营的超预期表现，我们预计年内公司ODM/OEM与品牌收入有望同比增长32%/140%；推算两部分业务净利率约12.2%/10.3%，对应净利润9939/7559万元。我们采用分部估值法进行估值，维持公司2022-2024年1.75/2.4/3.1亿的盈利预测，对应当前市值分别为38、28、21.6X，维持“增持”评级。 凯立新材：业务多点开花，延续快速增长 凯立新材披露2022年中报 2022年上半年营业收入8.47亿，同比增长18.8%，实现归母净利润1.28亿，同比增长54.8%；其中二季度营业收入5.33亿，同比增长36.1%，实现归母净利润0.73亿，同比增长35.0%。 业务多点开花，收入平稳增长，利润水平新高 上半年公司贵金属催化剂销量进一步增长，其中医药、基础化工、农药领域收入增长率分别为28.2%、44.1%、12.9%。上半年贵金属价格季度均价同比变化不显著，公司收入季度间有所波动的原因或是产品结构变化，从毛利润水平来看，公司二季度毛利润达到1.07亿，同比进一步增长。公司保持高研发费用，二季度研发投入1408万元，财务费用有所下降，其余科目波动不大，二季度盈利创历史新高。 催化剂市场进一步扩容，公司研发项目转化持续推进 伴随着医药、化工等下游行业的持续增长，催化剂市场空间有望进一步扩容。公司在研发、市场拓展方面逐步推进，上半年新增专利数量10个，研发人员数量同比增长10人至68人，且研发人员中高学历人员占比高，研发团队呈现年轻化，研发项目持续突破。8月份公司无汞催化剂项目中标，且募投项目建设持续推进，建成后有望打开公司产能空间，驱动公司业绩持续保持较高速度增长。 盈利预测及投资建议 我们预计公司业绩仍将快速增长，考虑到上半年公司业绩略高于我们前期预期，上调盈利预测，自2.16亿、2.85亿、3.77亿分别上调7.0%、6.3%、6.5%至2.31亿、3.03亿、4.01亿，当前股价对应2022-2024年EPS的PE估值分别为56.6X、43.2X、32.6X，维持“增持”评级。 浙江自然：扰动之下增长持续，看好户外产品拓展空间 浙江自然披露2022年中报：2022上半年实现营收6.36亿元（+28.37%），归母净利润1.74亿元（+26.89%），扣非归母净利润1.64亿元（+24.33%）。其中二季度单季营收3.05亿元（+13.16%），归母净利润8934万元（+17.99%）。 二季度单季收入受疫情影响，毛利率环比稳定同比下滑。公司二季度收入增速13.16%，低于前几个几个季度的较高增速，我们认为主要原因在于二季度疫情导致公司发货节奏有所延迟，难以在疫情之后完全补回。收入端值得一提的是，上半年公司内销收入 1.4亿元，同比增长 55.41%，占收入比重达到22%。随着国内运动露营休闲的渗透率提升，境内业务增长有望成为未来新的增长极。 毛利率方面，公司22H1毛利率35.9%，与去年下半年持平，受到发货延迟、原材料上涨因素等影响，较去年上半年毛利率下滑4.8个百分点。以TDI为代表的原材料价格自去年便居于高位，对公司毛利率造成影响。但我们预计随着大宗价格下行，原材料端的成本压力有望逐步减轻。 费用率控制得当，汇兑损益稍有贡献。22H1公司销售费用率1.2%，同比减少 39.2%，疫情影响导致展会费用、业务招待费及差旅费减少。管理费用小幅增长，费用率与去年同期持平，为3.9%。财务费用为-1779万元，主要为人民币兑美元汇兑收益。公司研发费用持续增长。 海外项目验证顺利，品类扩张持续推进。上半年，越南子公司和柬埔寨子公司分别通过了迪卡侬、REI 和 Coleman、IGLOO 的严格审核，正式成为他们的合格供应商。品类扩张方面，车用充气床垫、水上运动用品、硬质保温箱包等新品类研发也在持续进行之中。 深耕户外行业，我们认为公司成长具备韧性。我们认为疫情以及欧美经济仅为短期冲击，公司所在行业中长期受益于海内外消费群体对于户外运动的刚性需求，尤其国内需求的崛起有望成为公司第二成长记。户外运动配件的特点是场景多、品类多、更新换代快，公司优势在于：1）在TPU复合面料上的优势与经验，可将面料广泛应用于各类下游场景，公司当前在车用充气床垫、水上用品等方面的探索就是例子；2）凭借强劲的设计研发能力，与海外头部大企业建立稳定信任的合作关系；3）就制造成本的把控上不断改进。就国内外发展而言，海外消费者消费习惯成熟，需求多且稳定成长，且有面料改进、产品性能提升等需求；国内消费者处于消费习惯形成初期，但爆发力十足，我们看好国内市场在长期为公司提供广阔发展空间。 投资建议：公司业绩增长非常扎实，我们维持公司2022-2024年3.1、4.0、5.14亿的盈利预测，对应当前市值PE分别为20.8、16.0、12.6x，我们认为公司在面料技术、下游客户、设计研发能力上具有核心竞争力，海外户外运动的持续近期与国内户外运动的消费习惯培育可以支撑公司的长期成长，维持“买入”评级。 宏华数科中报点评：全年增长平稳，长期看好数码印花渗透率提升 宏华数科披露2022年半年报。上半年公司实现营收4.62亿元，同比增1.42%，归母净利润1.23亿元，同比增14.28%，扣非净利润1.18亿元，同比增11.96%。单季度看，公司22Q2实现营收1.86亿，同比下降20.77%，归母净利润5008万，同比下降3.34%。 上半年出口收入增速优于内销，毛利率有所提升。上半年公司出口业务收入2.52亿元，同比增长41.93%，占比达到54.6%。二季度受到上海疫情影响，导致下游客户的资本开支有所放缓，影响国内业务。分拆公司产品收入，上半年数码喷印设备收入2.43亿元，同比略有下滑，占营收比重压缩至52.72%，但墨水收入实现较快增长，达到1.94亿元，占比41.96%。毛利率方面，上半年公司毛利率达到46.0%，对比去年同期提升近3个百分点，公司外销业务主要采用美元、欧元等外币进行结算，我们认为或与公司外销比例提升、外销结算等因素有关。 费用率整体控制平稳。公司上半年四项费用率合计14.51%，较去年同期略低0.7个百分点，其中管理费用大幅增加，主因为实施股权激励形成的股份支付费用为1347万元；另外公司财务费用为-1416万，主要来自汇兑损益。 产能扩张进度顺利。公司IPO募投项目“年产2000套工业数码喷印设备与耗材智能化工厂”已完成全部基坑围护、地下室工程，1#厂房工程、2#厂房工程、1#配套楼、仓库工程正在装修中，配套工程形象进度完成60-80%，预计2022年四季度土建工程达到预定可使用状态。项目投产后有望为后续的需求回复提供足够支持，同时有望加强规模效应、有助于降本增效。 数码印花代替传统印花的革命是中长期的主旋律。2019年，全球数码喷墨印花工艺应用对传统印花工艺的替代率达到了7.8%。中国印染行业协会发布的报告显示，预计到2025年全球数码喷墨印花产量将达150亿米，占印花总量比例约27%，照此推算，渗透率在6年时间内提升接近20个百分点，即使不考虑印花行业本身增长，数码印花行业增长也将十分可观。按此预测，中国数码喷墨印花产量达47亿米左右，渗透率达到29%，略高于全球水平。 投资建议：维持“买入”评级 考虑2022年疫情所造成的的冲击，我们将公司2022-2024年3.2、4.9、6.7亿元的盈利预测下调至2.81、3.98、5.99亿，但我们依然认为疫情影响均为短期，从长期看数码印花依然是纺织供应链变革的大潮。维持“买入”评级。 2 近期回顾 本周A股整体下跌，上证综指报收3024.39点，环比跌2.07%；深证成指报收10778.61点，环比跌2.07%；创业板指报收2288.97点，环比跌0.64%；沪深300指数报收3804.89点，环比下跌1.33%。本周交运指数下跌2.40%，相比沪深300指数跑输1.07pct。 本周交运子板块涨幅最大的为航空板块，涨幅为3.7%，其次为铁路、快递，涨幅分别为0.7%、0.1%。个股方面，涨幅前五名为*ST海航（+7.9%）、春秋航空（+4.5%）、南方航空（+3.7%）、白云机场（+3.5%）、中国国航（+2.5%）；跌幅榜前五名为三羊马（-26.0%）、长久物流（-22.4%）、新宁物流（-16.2%）、普路通（-15.9%）、恒基达鑫（-15.3%）。 3 行业数据概览 4 近期重点报告 快递8月数据点评：快递需求具有韧性，价格竞争整体可控（2022-9-20） 国家邮政局公布了快递行业最新的8月数据。8月份，全国快递服务企业业务量完成94.3亿件，同比提升4.9%；业务收入完成703.0亿元，同比提升4.4%。 上市公司公布了8月经营数据。8月份，顺丰控股速运物流业务业务量同比提升9.2%，单价同比提升1.2%；韵达股份业务量同比下降2.4%，单价同比提升27.8%；圆通速递业务量同比提升10.1%，单价同比提升18.4%；申通快递业务量同比提升34.3%，单价同比提升24.1%。 国信交运观点： 1）8月正处快递淡季且国内疫情频发的影响，快递行业业务量增速环比有所回落，增速为+4.9%，环比减少了3.1个百分点。在监管管控的大背景下，8月虽然是快递传统淡季，快递行业价格战整体仍然可控，8月行业单票价格同比下降3.2%，环比提升2.6%。 2）虽然8月行业业务量增速环比有所回落，但是快递龙头公司凭借自身优秀的经营能力实现了更加稳健的业务量表现，顺丰8月公司速运物流业务量同比提升了9.2%，增速环比微幅提升，其中时效快递业务同比增长表现仍属稳定。韵达、圆通和申通8月业务量同比分别为-2.4%、+10.1%、+34.3%，其中由于韵达二季度网络受疫情损伤更大，恢复所需时间更长，其8月业务量增速仍然弱于其他同行；圆通8月价格策略较积极，其业务量增速也实现了继续提升；申通业务量增长明显高于同行主要得益于公司基数较低且价格策略相对更激进。韵达、圆通和申通8月单票价格同比分别为+27.8%、+18.4%、+24.1%。 3）投资建议：国内疫情反复导致快递需求增长恢复有波折，8月淡季行业价格环比出现小幅回升，快递行业价格竞争整体仍然可控。虽然近期国内成都、深圳、贵阳等地区疫情频发，但疫情仍在控制中、且快递经营具有韧性，影响可控。在今年全国疫情影响范围和持续时间可控的假设下，通达系公司单票利润有望实现明显回升，利润有望实现高速增长；对于顺丰来说，公司整体产能充足、将可以满足未来较长一段时间内的业务发展需要，我们预计2022年公司资本开支将出现明显下降、资产利用率将实现提升，公司将继续享受四网融通和精细化经营带来的成本优化效益，2022年业绩有望实现大幅修复。 投资建议：继续推荐圆通速递、韵达股份和顺丰控股。 5 投资建议 10月各交运子板块或陆续进入逻辑验证期。油运进入旺季，关注中远海能；出行板块密切关注政策走向，推荐三大航、春秋、吉祥、华夏、上海机场、白云机场；疫情对快递需求影响可控，继续推荐圆通、韵达和顺丰；物流板块推荐有望再创佳绩的密尔克卫。 中小盘推荐拥有PET基膜成熟工艺，并拓展PET铜箔的双星新材、自动驾驶惯导部件定点顺利的华依科技、长期受益数码印花且近期新产线投产的宏华数科以及户外受益股浙江自然。 6 风险提示 宏观经济复苏不及预期，疫情反复，油价汇率剧烈波动。 国信交运&中小盘团队 姜明 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980521010004） 邮箱：jiangming2@guosen.com.cn 黄盈 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980521010003） 邮箱：huangying4@guosen.com.cn 罗丹 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980520060003） 邮箱：luodan4@guosen.com.cn 曾凡喆 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980521030003） 邮箱：zengfanzhe@guosen.com.cn 高晟 证券投资咨询职业资格证书编码（S0980522070001） 邮箱：gaosheng2@guosen.com.cn 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 免责声明 本订阅号（微信号：姜明交运中小盘精选）发布内容仅供国信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本微信内容而视其为客户。本微信号不是国信证券的研究报告发布平台，任何完整研究观点应以正式发布的研究报告为准。在任何情况下，本微信号所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。本公司也不对因客户使用本微信号发布内容而导致的任何可能的损失负任何责任。未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本公司版权所有并保留一切权利。

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