【国君家电|公司】石头科技:内销同比高增,欧洲相对承压——2022年半年报点评

（以下内容从国泰君安《【国君家电|公司】石头科技:内销同比高增,欧洲相对承压——2022年半年报点评》研报附件原文摘录）
　　摘 要 报告导读：Q2营收符合预期，国内市场高增，海外欧洲相对疲弱；远期锁汇及营销投放对利润率有所影响，期待后续制造端、渠道端和研发端的多重变化助力公司进一步发展。 投资要点： 目标价496元，“增持”评级。我们预计公司2022-2024年EPS 为16.54/21.43/27.11元，增速为10%/30%/27%，参考同行业可比公司，给予公司 22 年 30x PE，目标价为496元，维持“增持”评级。 营收符合预期，利润略低于预期：公司2022年上半年实现营业收入29.23亿元，同比+24.49%，归母净利润6.17亿元，同比-5.4%，扣非归母净利润5.88亿元，同比+2.38%；其中2022Q2实现营业收入15.64亿元，同比+26.46%，归母净利润2.74亿元，同比-18.66%，扣非归母净利润2.87亿元，同比-2.12%。 国内市场高增，欧洲需求承压。预计公司国内市场Q2增速翻倍, 根据奥维云网数据，石头扫地机Q2国内销售额/销量/均价分别同比 +128%/+46%/+53%；预计公司Q2海外营收同比持平。海外增速放缓主要由亚马逊会员日错期、海外需求承压所致，欧洲市场表现不及预期是石头海外增速放缓的主要原因。根据三方数据监测，公司Q2美亚同比约+20%。 毛利环比改善，远期锁汇拖累。公司2022Q2毛利率为48.83%，同比-2.91pct，净利率为17.5%，同比-9.71pct。Q2毛利率环比改善1.34pcts，主要为高端产品结构占比进一步提升所致。公司Q2由于远期锁汇拖累约1.5-2pcts净利率，销售费用提升较快，广告及市场推广费用同比+162%，增厚约5pcts费用率。 风险提示：汇率波动对出口的影响、海外需求疲弱对公司销量的影响。 目 录 1. 事件 公司营收符合预期，业绩略低于预期。公司2022年上半年实现营业收入29.23亿元，同比+24.49%，归母净利润6.17亿元，同比-5.4%，扣非归母净利润5.88亿元，同比+2.38%；其中2022Q2实现营业收入15.64亿元，同比+26.46%，归母净利润2.74亿元，同比-18.66%，扣非归母净利润2.87亿元，同比-2.12%。 2.收入端：国内市场高增 ，欧洲需求承压 从地域来看，国内市场高增，欧洲需求承压：1）预计国内市场Q2翻倍：根据奥维云网数据，石头扫地机Q2国内销售额/销量/均价分别同比 +128%/+46%/+53%，我们据此推测国内市场销售翻倍；2）预计海外欧洲需求承压：公司国内市场占比30%-40%，基于公司Q2整体营收同比+26.46%，推测公司Q2海外营收同比持平。海外增速放缓主要由亚马逊会员日错期、海外需求承压所致。横向对比iRobot，其在EMEA/美国/日本Q2分别同比-39%/-29%/-18%，考虑到iRobot在北美等地面临竞争加剧的问题，欧洲增速下滑严重或更将源自行业整体的需求疲弱。我们推测欧洲市场表现不及预期是石头海外增速放缓的主要原因。根据三方数据监测，公司Q2美亚同比约+20%。 从产品结构来看，高端旗舰机型占比进一步提升：公司2022H1扫地机营收/销量/均价分别为29.2亿元/110 万台/2655元。公司自清洁产品G10于21Q4开始发力，G10于2021Q4销量超10万台，G10S 2022Q2销售表现优于G10。根据第三方数据监测，G10S的预售情况比G10预售表现更佳，给公司带来更大的增长动力。 3.利润端：毛利环比改善 ，远期锁汇拖累 毛利环比改善，同比小幅下滑：2022年上半年公司毛利率为48.2%，同比-2.54pct，净利率为21.09%，同比-6.66pct；其中2022Q2毛利率为48.83%，同比-2.91pct，净利率为17.5%，同比-9.71pct。Q2毛利率环比改善1.34pcts，主要为高端产品结构占比进一步提升所致。考虑运费科目的会计准则变更后，公司Q2毛利率同比约-1.5pcts，毛利率同比下滑的原因部分来自Q2所用原材料仍处于价格高位。 远期锁汇拖累，营销投放提升：公司2022上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为17.14%、2.12%、7.74%、-1.88%，同比+4.74、-0.44、-0.73、-0.9pct；其中22Q2季度销售、管理、研发、财务费用率分别为20.44%、2.08%、7.00%、-2.46%，同比+5.64、-0.5、-1.34、-1.45pct。公司Q2由于远期锁汇约亏损6614万元，汇兑收益1535万元，两者冲减后由于汇率引起的净亏损约5079万元，约拖累公司1.5-2pcts净利率，若不考虑此部分影响，公司Q2业绩预计为个位数下滑。由于加大国内市场营销投放力度，公司2022Q2销售费用提升较快，其广告及市场推广费用同比+162%，增厚约5pcts费用率。 4.资产及现金流：备货库存增加 ，现金支付提升 资产情况：公司2022年上半年期末现金+交易性金融资产为50.12亿元，同比-11.11%。存货为9.06亿元，同比+69.92%，主要由公司新品上市整机备货增加所致。应收票据和账款合计为2.42亿元，同比+63.4%，主要是报告期采用信用证方式结算量增加以及销量增长，应收账款余额增加所致；公司Q2末期固定资产环比Q1末期增加12.45亿元，在建工程减少11.59亿元，主要是石头科技大厦本期转固导致公司房屋建筑物增加所致。 周转情况：公司2022年上半年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为89.26、11和99.82天，同比+18.12、+0.77和+16.57天。 现金流情况：公司2022年上半年经营活动产生的现金流量净额为1.62亿元，同比-81.67%，其中销售商品及提供劳务现金流入28.01亿元，同比+8.9%，购买商品、接受劳务支付的现金24.05亿元，同比+79.17%，支付其他与经营活动有关的现金0.34万元，同比+2.78%，支付给职工以及为职工支付的现金2.81亿元，同比+29.57%；其中2022Q2经营活动产生的现金流量净额为-0.05亿元，同比-101.07%，其中销售商品及提供劳务现金流入13.23亿元，同比-1.28%，购买商品、接受劳务支付的现金12.49亿元，同比+69.35%。 公司2022年上半年投资活动产生的现金流量净额为0.41亿元，同比+9.10亿元，主要系公司本期购买理财的规模变小所致。2022Q2投资活动产生的现金流量净额为0.12亿元，同比+2.85亿元。公司2022年上半年筹资活动产生的现金流量净额为-0.58亿元，同比-0.46亿元，主要系公司实施第一期“事业合伙人持股计划”，自二级市场回购公司股票带来的资金流出所致。2022Q2筹资活动产生的现金流量净额为-0.57亿元，同比-0.44亿元。 5.未来看点：自建工厂扩产 ，产业链纵向延申 生产方面，公司开始自建产能扩产：公司此前公告计划使用超募资金人民币4.6亿元增资公司全资子公司惠州石头智造科技有限公司，用于自建制造中心项目。项目建设期计划为23个月，地点为广东省惠州市仲恺高新区，公司测算项目建设达产后预计税后内部收益率36.46%，税后投资回收期3.63年(含建设期)。公司自成立起全部采用委托加工方式，此次计划自建制造中心，由委外加工方式转为委外加工和自主生产相结合的方式，有利于提升供应链的掌控能力。 渠道层面，公司尝试多元渠道布局：线上层面，根据飞瓜数据，公司抖音渠道销售额从2022年3月的134万元增加至2022年6月的2753万元；线下层面，公司近期在重庆、成都、南京、长沙、烟台开设线下零售体验店，此前公司内销主要通过线上渠道，目前有10-20家线下零售体验店，多元化成效开始显现。 研发层面，公司加大上游关键技术布局：根据公司公告，公司在聚合动力电池、激光雷达、IOT平台等层面均有研发布局，此举有助于公司掌握产业链上游核心技术，进一步加强对供应链的掌控力。 6.投资建议 目标价496元，“增持”评级。我们预计公司2022-2024年EPS 为16.54/21.43/27.11元，增速为10%/30%/27%，参考同行业可比公司，给予公司 22 年 30x PE，目标价为496元，维持“增持”评级。 7. 风险提示 汇率波动对出口的影响、海外需求疲弱对公司销量的影响。 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需明确注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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