【百龙创园 | 半年报点评:H1 业绩同比增 51.51%,功能糖产能持续扩张】-国信证券

（以下内容从国信证券《【百龙创园 | 半年报点评:H1 业绩同比增 51.51%,功能糖产能持续扩张】-国信证券》研报附件原文摘录）
　　国信证券化工团队 杨林 CPA 执业证号S0980520120002 曹熠 执业证号S0980522080002 薛聪 执业证号S0980520120001 刘子栋 执业证号S0980521020002 张玮航 执业证号S0980522010001 商艾华 执业证号S0980519090001 报告摘要 核心观点： 1）H1业绩同比大幅增长，结构调整毛利显著提高。公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入3.93亿元，同比增长28.09%；归母净利润7845.36万元，同比增长51.51%。其中2季度实现营业收入1.95亿元，同比增长12.73%，环比下降1.52%；实现归母净利润3772.43万元，同比增长9.89%，环比下降7.38%。报告期内公司业绩同比大幅增长，主要受益于公司对产品结构改造，调节为生产附加值更高的膳食纤维和健康甜味剂产品。2022年上半年，公司益生元系列产品实现营业收入1.45亿元，同比增长23.16%，营收占比36.98%；膳食纤维系列产品实现营业收入1.72亿元，同比增长20.04%，营收占比43.74%；健康甜味剂系列实现营业收入0.53亿元，同比增长100.52%，营收占比13.39%；其他淀粉糖（醇）产品实现营业收入0.08亿元，同比下降45.79%，营收占比2.09%。膳食纤维和益生元营收规模稳定增长，甜味剂业务随着海外需求放量和公司供给的提升，营收规模及占比有所提升，公司其他淀粉糖（醇）业务持续缩减，通过产品结构调整最大化开发现有产能的盈利能力。 2）高附加值产品占比提升，新增项目推动公司成长。2019年公司推出阿洛酮糖产品，2022年上半年阿洛酮糖营收占比扩大至13.39%。随着固体产品比例的提升、需求增加和原料成本的控制，预计公司阿洛酮糖的盈利能力仍有提升空间。2021年公司膳食纤维销量同比增长53.29%，膳食纤维和阿洛酮糖销量提升有助于公司综合毛利率的提升。公司目前有3个在建项目，建成后将边际提升产品毛利，另外还将新增约4.5万吨功能糖和膳食纤维产能，将公司总产能规模提升至10万吨以上。公司30,000吨/年可溶性膳食纤维项目，预计2023年5月投产。公司计划投资1.6亿元建设15,000吨/年结晶糖项目和投资6200万元建设20,000/年功能糖干燥项目，目前项目均在建设中。我们认为以上项目围绕扩大产能规模和提升固体产品比例两方面，推动公司产品规模和盈利能力的增长，目前上述项目均在有序建设和推进中。 风险提示：在建项目进度不及预期的风险；原材料价格大幅上涨的风险；疫情影响下游消费需求大幅收缩的风险。 投资建议： 我们认为，公司作为国内最大的阿洛酮糖生产商之一，3个生产项目推进和建设中，结合公司可柔性生产的技术特点，公司产能规模扩张叠加产线优化改造，未来3年业绩将保持高速增长。预计公司2022年-2024年归母净利润为1.87/2.62/3.79亿元,EPS为1.48/2.06/2.99元/股，对应PE为20/14/10，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标： H1业绩同比大幅增长，结构调整毛利显著提高。公司发布2022年半年度报告，2022年上半年公司实现营业收入3.93亿元，同比增长28.09%；归母净利润7845.36万元，同比增长51.51%。其中2季度实现营业收入1.95亿元，同比增长12.73%，环比下降1.52%；实现归母净利润3772.43万元，同比增长9.89%，环比下降7.38%。 报告期内公司业绩同比大幅增长，主要受益于公司对产品结构改造，调节为生产附加值更高的膳食纤维和健康甜味剂产品。2022年上半年，公司益生元系列产品实现营业收入1.45亿元，同比增长23.16%，营收占比36.98%；膳食纤维系列产品实现营业收入1.72亿元，同比增长20.04%，营收占比43.74%；健康甜味剂系列实现营业收入0.53亿元，同比增长100.52%，营收占比13.39%；其他淀粉糖（醇）产品实现营业收入0.08亿元，同比下降45.79%，营收占比2.09%。膳食纤维和益生元营收规模稳定增长，甜味剂业务随着海外需求放量和公司供给的提升，营收规模及占比有所提升，公司其他淀粉糖（醇）业务持续缩减，通过产品结构调整最大化开发现有产能的盈利能力。 上半年公司主要原材料中蔗糖价格5502.82元/吨；玉米淀粉价格2946.03元/吨；淀粉糖浆价格2688.08元/吨；一水葡萄糖价格3564.23元/吨；结晶果糖价格9971.9元/吨。其中玉米淀粉和淀粉糖浆价格相较于2021年全年均价有明显下滑，蔗糖、一水葡萄糖、结晶果糖的价格较2021年有所上涨。2022年上半年蔗糖、结晶果糖价格呈现持续上涨的趋势，结晶果糖相较于2021年末上涨18.33%。公司生产中用量较大的主要为玉米淀粉和一水葡萄糖，上半年采购价格相对稳定，阿洛酮糖所食用的结晶果糖价格涨幅较大，预计随着未来公司生产技术的优化及新产能的投产，阿洛酮糖的原料成本边际将有所下滑。 高附加值产品占比提升，新增项目推动公司成长。公司通过对原有的其他淀粉糖（醇）产线进行改造，在不新增产能的基础上扩张阿洛酮糖产能。2019年公司推出阿洛酮糖产品，至2021年公司销售阿洛酮糖3089.90吨，平均销售价格为26861.48元/吨，并成功推出高附加值的晶体阿洛酮糖，2021年阿洛酮糖营收占比扩大至13%。2020年产线批量化生产和逐步稳定后，阿洛酮糖产品毛利率提升至20%以上水平，随着固体产品比例的提升、需求增加和原料成本的控制，预计公司阿洛酮糖的盈利能力仍有提升空间。2021年公司膳食纤维销量同比增长53.29%，由于公司膳食纤维板块毛利率远高于益生元和健康甜味剂，膳食纤维和阿洛酮糖销量提升有助于公司综合毛利率的提升。 公司目前有3个在建项目，建成后将边际提升产品毛利，新增约4.5万吨功能糖和膳食纤维产能，公司总产能规模将提升至10万吨以上。公司IPO募投项目共有三个：1）30,000吨/年可溶性膳食纤维项目，预计2023年5月投产；2）10,000吨/年低聚异麦芽糖项目，于2020年6月投产；3）6,000吨/年结晶麦芽糖醇结晶项目，与2020年11月投产。2021年6月28日，公司发布公告，计划投资1.6亿元建设15,000吨/年结晶糖项目和投资6200万元建设20,000/年功能糖干燥项目，目前项目均在建设中。我们认为以上项目围绕扩大产能规模和提升固体产品比例两方面，推动公司产品规模和盈利能力的增长，目前上述项目均在有序建设和推进中。 投资建议:我们认为，公司作为国内功能糖龙头企业，主营的益生元、膳食纤维 业务行业格局稳定，需求有序推广。近年来开拓阿洛酮糖产品并持续扩大规模， 是国内最大的阿洛酮糖生产商之一，预计随着阿洛酮糖在海外需求的增长极国内 审批落地后的渗透率快速提升，将大幅拉动阿洛酮糖的需求。公司占据先发优势， 并且持续扩大规模，远期仍将占据行业主流低位。从公司自身成长性来看，3 个 生产项目正在推进和建设中，结合公司可柔性生产的技术特点，公司产能规模扩 张叠加产线优化改造，未来 3 年业绩将保持高速增长。预计公司 2022 年-2024 年 归母净利润为 1.87/2.62/3.79 亿元,EPS 为 1.48/2.06/2.99 元/股，对应 PE 为 20/14/10，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 证券投资评级与免责声明 国信证券投资评级 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。

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