【云天化 | 2022年中报点评:业绩同比增长120%,磷酸铁及六氟磷酸锂项目投产在即】-国信证券

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　　国信证券化工团队 杨林 CPA 执业证号S0980520120002 张玮航 执业证号S0980522010001 曹熠 执业证号S0980121090299 薛聪 执业证号S0980520120001 刘子栋 执业证号S0980521020002 商艾华 执业证号S0980519090001 【磷化工行业 | 专题报告：磷化工行业分析框架】-国信证券 【磷酸及磷酸铁 | 行业专题报告：LFP需求激增推动“湿法磷酸-磷酸铁”产业景气度】-国信证券 【云天化 | 2021年年报点评：磷化工高景气助力业绩高增长，创新发力进军新能源领域】-国信证券 【云天化 | 2021年中报点评：单质肥顺周期超预期，公司盈利能力显著提升】-国信证券 报告摘要 国信化工观点： 1）公司2022H1归母净利润同比增长120.48%，积极把握市场变化趋势。 公司发布《2022年半年度报告》：2022H1，公司化肥、聚甲醛、黄磷、饲钙等主要产品价格维持高位运行，公司业绩在去年已同比大幅增长的基础上，再进一步实现了业绩的靓丽增长。2022H1，公司实现营业收入366.23亿元，同比增长18.4%；归母净利润34.66亿元，同比增长120.48%。在实现连续5年盈利的基础上，公司2022H1的业绩再次显著增长，半年度归母净利润已逼近2021年全年业绩水平。整体来说，受益于磷化工景气度大幅回升、公司积极把握市场变化趋势等，利润已实现大幅增长。此外，值得一提的是，公司内部经营层面对财务管控能力一步加强、“改革赋能”成效显著、资产结构已得到大幅改善。 2）磷矿石资源品属性凸显，化肥行业景气度维持高位。 磷矿方面，我们预计2022-2025年，我国磷矿供应缺口将分别为230、133、19、-25万吨，我国磷矿石供应将延续偏紧态势。公司拥有丰富的磷矿资源储备，现有原矿生产能力 1,450 万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，有望充分受益于磷矿石长期的高景气态势。磷肥方面，目前，受北半球传统淡季、部分国家补库行为阶段性结束影响，目前二铵出口离岸价-国内磷铵价差已经回调至1500元/吨左右，但价差仍然处于较高水平。磷酸一铵55%粉状均价3124元/吨；64%含量二铵均价4079元/吨。目前，云天化已提出了走“绿色环保、智能释放、高效施用”的新型肥料发展道路，将绿色智能肥料作为企业绿色高质量发展的重要新动力。 3）进军新能源领域，磷酸铁及六氟磷酸锂项目投产在即。 公司紧抓国家大力发展新能源产业的历史性机遇，正稳步推进 50 万吨/年磷酸铁项目建设，一期10万吨/年湿法磷酸精制项目已达产，一期10 万吨/年磷酸铁项目进入调试、试生产阶段，我们预计有望于2022年8月底正式投产。此外，参股公司氟磷电子 5000 吨/年六氟磷酸锂等项目按计划推进。 风险提示： 原材料价格波动；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。 投资建议： 维持“买入”评级。磷化工景气度仍有望持续较长一段时间，公司将通过深化改革、创新发力，继续推动高质量发展。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别60.45/64.99/69.82亿元，同比增长66.0%/7.5%/7.4%；摊薄EPS=3.29/3.54/3.80元，对应当前股价对应PE=8.3/7.7/7.2X。 盈利预测和财务指标： 1 公司2022H1业绩同比增长120.48%，积极把握市场变化趋势 2022年8月22日晚，公司发布了《2022年半年度报告》：2022H1，公司化肥、聚甲醛、黄磷、饲钙等主要产品价格维持高位运行，公司业绩在去年已同比大幅增长的基础上，再进一步实现了业绩的靓丽增长：2022H1，公司实现营业收入366.23亿元，同比增长18.4%；归母净利润34.66亿元，同比增长120.48%。在实现连续5年盈利的基础上，公司2022H1的业绩再次显著增长，半年度归母净利润已逼近2021年全年业绩水平。整体来说，2021年迄今，上游大宗原材料价格普遍上涨，国际局势动荡，国际市场不确定因素增多，国内化肥市场波动风险加剧。原材料角度，公司磷矿石自采自用、合成氨已实现自给配套，通过发挥集中采购的平台优势，精准把控了硫磺、煤炭等大宗原材料的采购节奏，有效缓解了大宗原料价格上涨的影响。价格方面，2022年需求端由于农肥高于往年的需求增速和新能源的爆发，叠加供给侧改革后磷矿石减产、部分磷化工企业关停，磷化工产品价格已较大幅度上涨。受益于磷化工景气度大幅回升、公司积极把握市场变化趋势等，利润已实现大幅增长。 此外，值得一提的是，公司内部经营层面对财务管控能力一步加强、“改革赋能”成效显著、资产结构已得到大幅改善。我们看好公司将持续协同发展肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工、商贸物流四大业务，未来，公司还将以“创新驱动”为突破口，在夯实主业基础上，主动培育新的利润增长点，推动企业高质量发展。 2 磷矿采选业务：磷矿石资源品属性凸显，公司为最大的磷矿采选企业之一 化工产业链由于最上游磷矿石资源品属性，以及重要中间产物黄磷的高能耗、高污染问题，行业景气度发生了较大变化，同时行业集中度在贵州瓮福、开磷两家磷化工巨头整合后再次显著提升，全球磷化工产品定价权将向中国倾斜。自4月底以来，我国磷矿石市场供应紧张情况严峻，价格持续上涨。近期，国内磷矿石库存仍处低位，多数企业库存基本已空，部分企业仍执行前期订单，且磷矿石主流企业大多自用为主，市场流通现货少。据百川盈孚数据，截至8月22日，磷矿石30%品位市场均价为1043元/吨，与7月末1054元/吨相比下调11元/吨，降幅约为1.04%，与年初645元/吨相比上涨398元/吨，涨幅约为61.71%。 磷矿石的传统下游需求主要为湿法磷酸（一体化装置下游主要为磷肥）、黄磷以及磷矿粉肥/普钙/钙镁/脱氟磷酸钙/硝酸磷肥等。我们假设未来几年内，我国磷矿石边际产量有所增加、磷肥行业持续减量增效，黄磷行业将淘汰落后产能。未来，随着新能源汽车需求与渗透率、磷酸铁锂电池需求与渗透率快速增长，上游磷酸铁前驱体需求量将呈现出高速增长的态势。我们预计2022-2025年我国磷酸铁锂正极材料总需求将分别达到68、112、176、249万吨，对应磷酸铁需求量将分别达到65.6、108.1、169.8、240.3万吨，折合磷矿石消耗量184、303、476、673万吨，分别将占磷矿石总产量的1.8%、2.9%、4.6%、6.4%。我们预计2022-2025年，我国磷矿供应缺口（产量-表观需求-出口）将分别为230、133、19、-25万吨，我国磷矿石供应将延续偏紧态势。 磷矿石作为不可再生资源，多年的开采已造成我国磷矿平均品位已持续下滑，但未来磷矿需求仍然在增长。考虑到磷矿石的强资源属性以及地域集中性，我们看好长期维度磷矿石供应将持续紧张，价格将维持上涨趋势。云天化公司开采自有磷矿资源，利用先进的剥采、浮选技术生产符合化肥、磷化工生产品位要求的磷矿石，作为磷肥、精细磷化工产品的主要生产原料，同时结合自产情况和公司生产需求，对外采购部分磷矿石，并根据市场需求对外销售部分自产磷矿石产品，实现磷矿资源高效利用。公司拥有丰富的磷矿资源储备，现有原矿生产能力 1,450 万吨/年，擦洗选矿生产能力 618 万吨/年，浮选生产能力 750 万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，有望充分受益于磷矿石长期的高景气态势。 3 磷肥及化肥业务：磷化工产业链共振，化肥行业景气度维持高位 自2020年 8 月份以来，受气候、疫情、季节性波动、国际市场招标及价格带动、国家化肥商业储备实施、上游原料合成氨、硫磺、磷矿石价格稳中上行、部分生产地区限电、环保限产等综合因素影响，全国氮、磷、钾三大主要化肥价格稳中上涨。同时，国际市场需求量价齐升，磷酸一铵、二铵需求继续维持“淡季不淡”的态势。供给端行业洗牌多年全国磷肥产量总体下降，场内货源延续偏紧态势；同时，全球作物的价格高企带动了农资需求的回暖，并拉动了化肥整体景气度上升。 2022年以来，在能源价格高企、全球海运不畅、海外粮食价格大幅上涨叠加全球农资补库大周期、俄罗斯和乌克兰冲突持续发酵的背景下，海外磷肥市场价格大幅上涨。而国内磷肥价格相对可控，近期保持平稳运行态势，海外磷肥-国内价差持续拉大，在阶段性高点(4月底-5月中旬)的出口离岸价-国内磷铵价差已经达到了3000元/吨以上。目前，受北半球传统淡季、部分国家补库行为阶段性结束影响，目前二铵出口离岸价-国内磷铵价差已经回调至1500元/吨左右，但价差仍然处于较高水平。据百川盈孚数据，磷酸一铵55%粉状市场均价在3124元/吨；64%含量二铵市场均价4079元/吨。 截至2021年底，公司化肥总产能约 883 万吨/年，其中磷肥产能为 555 万吨/年、复合（混）肥产能128 万吨/年、尿素产能 200 万吨/年，是国内产能最大的磷肥生产企业，同时也是资源优势和安全环保竞争优势显著的化肥生产企业之一。公司磷肥产能位居全国第二，全球第四。其中，公司磷酸二铵产品在国内市场占有率达到 27%左右，位居全国第一。公司磷铵出口量占全国出口量的 20%左右。目前，云天化提出了走“绿色环保、智能释放、高效施用”的新型肥料发展道路，将绿色智能肥料作为企业绿色高质量发展的重要新动力，打造绿色智能肥料的“设计一生产一营销一应用”的全产业链条，不断推动企业绿色高质量发展，为我国农业绿色发展助力，为农业生产绿色增产增效助力。 未来，公司将持续依托自身的磷矿、煤矿资源优势，形成以基础肥为主，功能肥、特种肥协同发展的产品格局，推进新型化肥产品的研发，打造差异化肥料体系，并继续推进肥料与现代农业融合、协同发展。 4 “创新发力”培育新的利润增长极，进军新能源领域，重点项目投产在即 其中，项目布局方面，公司正稳步推进 50 万吨/年磷酸铁项目建设，初步形成了产业规模，天安化工一期 10 万 吨/年湿法磷酸精制项目已经达标达产，二期 10 万吨/年湿法磷酸精制项目正在加紧建设；一期10 万吨/年磷酸铁项目进入设备调试、试生产阶段,我们预计有望于2022年8月底左右正式投产；4 万吨/年设施农业用磷酸二氢钾项目试生产；年产 1 万吨/年氟硅酸镁项目正常生产。同时，公司 10 万吨/年精制磷酸（二期）项目、20 万吨/年双氧水项目、10 万吨/年电池用磷酸二氢铵项目以及 2×20 万吨/年磷酸铁项目等新能源材料产业及配套项目按计划推进。福石科技磷系阻燃剂项目已经建成投产。此外，公司参股公司氟磷电子 5000 吨/年六氟磷酸锂等项目按计划推进。这些项目尚未对公司 2022 年上半年经营业绩产生重大影响。 整体来说，公司紧抓国家大力发展新能源产业的历史性机遇，瞄准新能源产业对磷酸铁正极材料前驱体产品强势增长的市场需求，结合公司的资源、技术和产业链优势，加快建设磷酸铁项目，把新能源新材料产业打造成为公司未来结构调整的重要方向。 5 投资建议 维持“买入”评级。公司作为磷化工行业领军企业，持续协同肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工、商贸物流等四个领域的发展，未来将继续推进肥料与现代农业融合、协同发展。同时，公司紧抓国家大力发展新能源产业的历史性机遇，瞄准新能源产业对磷酸铁正极材料前驱体产品强势增长的市场需求，结合公司的资源、技术和产业链优势，加快建设磷酸铁项目，把新能源新材料产业打造成为公司未来结构调整的重要方向。此外，聚甲醛业务景气度较高，公司下一步将加大新产品销售推广力度，推动国内中高端聚甲醛产品进口替代，逐步拓展出口市场，提升聚甲醛板块竞争力。2022H1公司业绩表现靓丽，在此基础上，我们上调公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别60.45/64.99/69.82亿元（调整前分别为44.66/46.38/47.51亿元），同比增长66.0%/7.5%/7.4%；摊薄EPS=3.29/3.54/3.80元（调整前分别为2.43/2.52/2.59元），对应当前股价对应PE=8.3/7.7/7.2X。维持“买入”评级。 6 风险提示 风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。 附表：财务预测与估值 证券投资评级与免责声明 国信证券投资评级 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 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