【国信社服|公司快评】中国中免系列之六十六:赴港上市发行价确定,融资助力国际化发展

（以下内容从国信证券《【国信社服|公司快评】中国中免系列之六十六:赴港上市发行价确定,融资助力国际化发展》研报附件原文摘录）
　　赴港上市发行价确定，融资助力国际化发展 事项 中国中免公告：公司已确定本次境外上市外资股（H 股）发行的最终价格为每股158.00港元。公司本次发行的境外上市外资股（H股）预计于2022年8月25日在港交所主板挂牌并开始上市交易。 国信社服观点： 1）中免港股发行价确定为158元港币，处于此前预计发行价区间内，预计8月25日港交所主板上市交易。 2）虽本次港股发行较A股有一定折让（相当于8月17日收盘价约73折），预计摊薄约5%，但公司有望借此逆势增加资本实力，未来有望立足港股平台，加速产业链纵深和海外扩张，全面夯实全球免税第一地位。 3）虽海南近期疫情反复有所扰动，但未来存量复苏和新项目扩容仍有期待。 4）考虑海南疫情，暂下调公司2022-2024年盈利预测EPS4.23/7.06/9.13元（此前预计EPS4.49/7.12/9.14元），对应PE44/27/21x。如考虑赴港融资摊薄影响（暂不考虑可能超额发售部分），对应EPS4.02/6.71/8.67元，对应PE47/28/22x。短期海南疫情仍待跟踪，但展望未来6个月，伴随疫情企稳，新项目开业，公司未来成长仍有催化，且后续也不排除政策利好预期。中线来看，公司围绕旅游零售“行前-行中-行后”三维度重构“人货场”，其供应链持续深化、国内外渠道扩张和效率提升均有看点，维持“买入”评级。 评论 中免港股发行价确定，预计8月25日港交所主板上市交易 中免港股确定发行价为158港币。根据公司公告及万得通讯社报道，公司已确定本次境外上市外资股（H 股）发行的最终价格为每股158.00港元（不包括相关交易佣金手续费等）。该价格相当于8月17日公司A股收盘价的73折，处于此前预计的发行价区间内（143.5至165.5元港币），整体符合预期。 整体摊薄暂预计5%，募资总额或162亿港币。公司本次融资总额预计约162.36亿港元（假设超额配股权不获行使，尚未扣除发行费用），对应发股1.03亿股本，整体摊薄约5%。此外，本公司已向国际包销商授出超额配股权，最多不超1541.42万股额外H股（即不超过上述拟赴港发行股本的15%）。公司本次发行境外上市外资股（H股）预计于2022年8月25日在联交所主板挂牌并上市交易，股份代号为1880。 逆势融资，未来拟立足港股平台，加速产业链纵深和海外扩张，夯实全球免税第一地位 虽然本次港股融资价格较A股有一定折价（预计与A股、H股市场差异，近期大盘情况相关），但摊薄5%仍较有限，且从中线来看，公司本次赴港融资核心在于获取港股平台，提升国际化影响力，强化国际化布局，为后续海外扩张和产业链纵深提供有利支撑，同时也可增加股权的流通性，提升治理上的现代化。 结合我们此前分析，连续2年多疫情反复下，国际免税商均不同程度承压。公司本次逆势赴港上市融资，有望进一步加速国内外渠道扩张、供应链效率提升和促进产业链延伸，进而夯实全球免税市场第一地位。如下表所示，公司本次募资用途，核心在于巩固国内渠道和拓展海外渠道，改善供应链效率（包括收购或投资上游品牌巩固上游采购体系）、信息技术系统升级、会员体系推广和营销等。 同时，公司本次赴港引入9名基石投资者，核心绑定国资背景投资基金、部分产业链上下游相关公司等。结合公告，中国中免引入了9家基石投资者，包括中国国有企业混合所有制改革基金有限公司（国务院国资委委托中国诚通控股集团有限公司发起设立）、爱茉莉太平洋集团、中远海运(香港)有限公司、融实国际控股有限公司（国家开发投资集团背景）、上海机场投资有限公司、泸州老窖有限公司、中国结构改革基金有限公司、海南自由贸易港建设投资基金有限公司、橡树资本，核心可分为国资背景的投资基金、产业链上下游相关公司以及大型海外投资基金三类，均实力雄厚。 行业来看，国内免税行业未来增长仍有望27.5-36.0%，成长可观。结合中免最新赴港招股书，参考弗若斯特沙利文等预计，2022年中国免税商品销售市场规模将为人民币595亿元。政策利好推动下，预期市场将于2023年达到人民币1,322亿元，2019-2023年的复合年增长率为27.5%。假设跨境旅游逐步恢复，中国免税品市场预期将于2026年前进一步攀升至RMB3,329亿元，2023-2026年CAGR为36.0%，中线成长可观。 聚焦中免，2020-2021年公司连续已两年全球免税第一。同时，2021年公司国内免税市场份额为86.0%，龙头地位、先发优势、规模效应凸显。虽然部分市场投资者也关注未来海南封关后的或有挑战以及出境游恢复下的国际竞争，但结合我们此前《新旗舰项目开业在即，再议中免长期投资价值》等报告分析，我们认为：1）海南未来封关政策仍待跟踪，但预计并非香港、新加坡模式，且不排除仍有过度期等综合考虑，目前暂不必悲观；2）出境游未来若放开，一是公司可借助枢纽机场卡位，其综合谈判议价能力不排除进一步提升，二是未来国人离境市内免税店政策仍可期待，国内免税蛋糕仍可能扩容。综合来看，中免未来核心在于围绕旅游零售行前-行中-行后三重维度重构“人货场”，持续提升供应链能力、渠道能力(线上+线下，有税+免税）以及运营效率的全面提升，赴港融资有望加速公司多元布局。 短期海南疫情反复边际扰动，但未来恢复仍可期，新项目带来持续面积扩容助力中线成长 近期，受海南“08.01”疫情影响，公司海南免税业务直接承压，如下表所示，公司海南核心门店8月初以来多数关店，进而也部分影响公司短期投资情绪。 但是，过往数据显示每次海南客流企稳，免税复苏均较快。具体来看，2022年 1、2月，海南离岛免税销售额同比增长 38%、51%，虽然有去年同期竞争对手相对低基数因素，但整体仍表现突出，3-5月疫情后，今年6月海南离岛免税下滑11%（上半旬仍承压，下半旬快速好转，但中免6月收入已同比增长13%），7 月离岛免税销售额已同比增长9%，如果考虑线上有税贡献，7月海南离岛免税店销售额同比增长达到21%，较为可观。鉴于此，未来伴随海南疫情逐步企稳改善，我们仍对其后续免税销售恢复较有信心。 新项目新期待，中免海南经营面积后续有望持续扩容，强化其海南卡位布局。结合我们的持续跟踪，中免海口新海港项目或有望今年国庆左右推出，明年年中海棠湾一期2号地有望推出。其中新海港项目未来有望成为亚洲最大的国际免税商业综合体，目前已规划有全球最大的威士忌博物馆，多家国际大牌旗舰店和首店，兼顾高端购物与休闲体验需求，未来开业品牌数或有望超过800家，预计不排除今年十一前有望推出，有望强化公司海南竞争力，带来全新看点。明年年中海棠湾一期2号地不排除有望引入高奢品牌或进一步升级香化中心，品牌和购物环境有望升级。此外，中免三亚凤凰机场免税法式花园店（5000平米）后续也有望推出，持续扩容和强化卡位布局。 简言之，短期海南疫情反复下，海南客流全面恢复仍待时日。但2021年8月17日，中免三亚机场免税店开始恢复运营，显示情况开始边际有所好转。若9月海南逐步企稳好转，展望四季度和一季度，海南有望逐步进入旺季，海南客流仍有望逐步渐进复苏，公司新海港等重磅新项目后续经营表现仍值得期待。 投资建议：短期跟踪海南疫情走向，赴港融资助力中线成长，维持“买入”评级 考虑海南8月疫情影响，我们暂下调公司2022-2024年盈利预测至82.68/137.91/178.17亿元，对应Eps4.23/7.06/9.13元（此前预计87.66/139.09/178.48亿元，对应EPS4.49/7.12/9.14元，主要下调22年盈利预测），对应PE44/27/21x。如果考虑赴港融资摊薄影响（暂不考虑超额发售部分），对应EPS4.02/6.71/8.67元，对应PE47/28/22x。短期来看，由于公司赴港融资定价相比A股有一定折让，兼顾近期海南疫情反复以及大盘风格影响，公司近期股价有所回调。 但中线来看，本次赴港融资核心在于获取港股平台，提升国际化影响力，强化国内外布局，为后续海外扩张和产业链纵深提供有利支撑，且逆势融资有助于公司在全球免税艰难时刻，获得良好资金支持，夯实自身全球免税第一地位，有利于中长线发展。虽然短期海南疫情仍待跟踪，但过往表现已经证明一旦企稳公司免税业务恢复可期。展望未来6个月，伴随疫情企稳，公司海南存量复苏和新项目扩容均有期待，且未来也不排除政策利好预期。综合来看，围绕旅游零售行前-行中-行后三重维度重构“人货场”，公司未来供应链深化、渠道扩张和效率提升均有看点，维持公司“买入”评级。 风险提示 政策风险，新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险，疫情反复及防控趋严风险，汇率大幅贬值风险，自然灾害、恶劣天气等，新项目开业进度或开业经营可能低于预期；赴港融资落定情况仍有不确定。 历史部分研究一览 深度专题 系列分析之六十五：新旗舰项目开业在即，再议中免长期投资价值——2022-07-17 系列分析之五十三-海南免税体系的演进层次和规模测算——2021-02-06 系列分析之四十五-电商业务：免税龙头的另一面-——2020-06-18 系列分析之四十四-香港旅游零售启示录：充分竞争下的高盈利—— 2020-06-10 系列分析之三十九-从产业链上下游，再论牌照与规模——2020-04-13 系列分析之三十六-韩国市内免税40年启示录：牌照之上，规模永恒——2019-10-22 系列分析之三十三-好风凭借力，大鹏展翅飞——2019-05-20 系列分析之二十五-全球免税行业专题：广阔增量市场，龙头逆风飞翔——2018-09-20 系列分析之一-中国国旅:虎伏深山听风啸，王者如今又归来——2017-03-11 （详细报告欢迎联系国信社服小组） 事件点评 【国信社服|公司快评】中国中免系列之六十四-恢复赴港融资推进，国际化夯实全球第一地位——2022-07-01 【国信社服|公司快评】中国中免：白云机场补充协议落定，下半年海南恢复可期——2022-06-26 【国信社服|财报点评】中国中免：疫情影响经营起伏，规模与渠道支撑长期中枢 ——2022-04-24 【国信社服】中国中免：1-2月盈利中枢显著回升，公司积极增收增效态度明确 ——2022-03-11 【国信社服|中国中免系列之60】下半年海南经营承压，增收增效成未来指导方向 ——2022-01-23 【国信社服|三季报点评】中国中免：疫情影响暑期表现，整体业绩预期不必悲观 ——2021-11-01 【国信社服|公司快评】中国中免：海南所得税利好落定，全面布局夯实全球第一 ——2021-09-30 【中国中免|系列跟踪之五十七】中报点评：疫后业绩保持快速增长，线下线上一体化战略加速推进-国信社服曾光团队 ——2021-08-29 【国信社服|公司快评】中国中免：赴港上市一举数得 巩固全球第一地位——2021-05-16 【国信社服】中国中免-系列分析之五十五：业绩符合预期，拟筹备赴港上市助力成长——2021-04-22 【国信社服|公司分析】中国中免：三亚免税新扩容，拟引进高端奢侈品牌，助力整体升级-系列分析之五十四——2021-03-19 【国信社服|公司分析】2020年业绩表现靓丽 ,重签租金协议彰显公司议价能力-系列分析之五十二——2021-02-01 国信社服团队 团队简介：16年专业卖方团队，2008-2021年书写连续14次新财富最佳分析团队辉煌。除此之外，常年荣获水晶球、金牛奖、21世纪、新浪财经等其它权威评选最佳分析师称号。在大消费领域建立了具有国际视野的长期系统性的研究框架，重点龙头公司的财务指标预测和推荐的有效性长期位列第三方机构量化跟踪的最前列。立足精品研究和专业服务，追求自我不断超越，从未止步，与新老朋友一直并肩前行，做最值得信任的研究力量！ 曾光：国信证券经济研究所所长助理，统筹行业公司部，大消费组组长，直管社会服务及商业零售行业研究，浙江大学经济学硕士，2006年起从事社会服务业的研究至今已16年整，先后涉足社服、轻工、纺服、零售等行业研究，专注于国内外大消费领域研究，基本面研究造诣深厚，投资机会把脉精准，央视财经频道常驻嘉宾，各大财经平台常邀大消费领域专访分析师，长期受邀为消费类企业提供专业研究顾问支持。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 钟潇：社会服务业联席首席分析师，CFA，2011年起从事研究工作，厦门大学经济学硕士，重点覆盖社会服务全行业（包括免税、酒店、景区演艺、OTA、出境游、博彩、体育、茶饮等连锁消费）领域研究。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 张鲁：社会服务业分析师，2019年起从事研究工作，中国人民大学硕士，对外经济贸易大学学士，重点覆盖连锁消费业态、人力资源、教育等领域研究。 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521120002 杨玉莹：社会服务业分析师助理，中央财经大学投资学硕士，2022年起从事研究工作，协助覆盖酒店、免税、景区演艺、OTA、茶饮连锁消费等领域研究。 白晓琦：社会服务业分析师助理，西南财经大学学士，香港大学硕士，2022年起从事研究工作，协助覆盖餐饮、人力资源服务、教育等领域研究。 特别提示： 本订阅号仅面向国信证券客户中的专业机构投资者客户。因订阅号难以设置访问权限，国信证券经济研究所不因订阅人收到本订阅号推送信息而视其为可接受本订阅号推送信息的投资者。 法律声明： 本订阅号（微信号：光仔看消费）为国信证券股份有限公司经济研究所（社会服务行业小组）运营的唯一官方订阅号，版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。任何其他机构或个人在微信平台以国信证券研究所名义注册的、或含有“国信证券研究”及相关信息的其他订阅号均不是国信证券经济研究所（**行业小组）的官方订阅号。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式修改、使用、复制或传播本订阅号中的内容。国信证券保留追究一切法律责任的权利。 本订阅号中的所有内容和观点须以我公司向客户发布的完整版报告为准。我公司不保证本订阅号所发布信息及资料处于最新状态，我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。本订阅号所载信息来源被认为是可靠的，但是国信证券不保证其准确性或完整性。国信证券对本订阅号所提供的分析意见并不做任何形式的保证或担保。本订阅号信息及观点仅供参考之用，不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自身情况自行判断是否采用本订阅号所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本订阅号及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。

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