【22Q2公募“固收+”基金持股分析】固收+基金持股更偏低估值、大市值

（以下内容从申万宏源《【22Q2公募“固收+”基金持股分析】固收+基金持股更偏低估值、大市值》研报附件原文摘录）
　　固收+基金持股更偏低估值、大市值 ——2022Q2公募“固收+”基金持股分析 // 证券分析师：林丽梅/刘雅婧/王胜 研究支持：郝丹阳 本篇报告我们首次将“固收+”基金纳入持股分析的样本池。一方面，固收+基金在近三年来大发展，规模从约5000亿快速上升至约25000亿；更重要的是，固收+公募基金作为股债资产配置的代表，通过对于固收+公募基金在仓位择时、资产配置以及持股特征上的分析，具备观察市场同类产品（例如保险、银行理财产品等）的代表性意义。 总量视角：22Q2固收+基金被大量赎回 固收+基金规模明显扩张发生过两次，分别是2016年和2019年-2021年。第一次明显扩张发生在2016年，其中债券规模上升73%，股票规模上升14%（2016年全球负利率时代开启，国内债券利率大幅下行，打新在当年也一度是热潮）。第二次明显扩张与公募基金大发展的时间点一致，自2019年以来规模迅速扩张，从5000亿快速上升至将近25000亿元，背后是实际无风险利率下行的过程中，低风险偏好人群在资产配置维度做财富迁移。其中，2019年以来股票仓位中枢有系统性抬升，从2016年-2019年的平均水平13%提升至2019-2022年的平均水平17%。 22Q2固收+基金总体尚能跑赢业绩基准（假设股债比例约为3:7），但波动性增加，年初至今净值涨跌幅中位数仍下跌。平衡混合型、偏债混合型、混合二级债基金净值涨幅中位数分别为-7%、-1.3%和-1.0%（平衡混合型可被认为广义的“固收+”基金，这类基金规模较小，占报告选取的三类基金规模的7.5%）。 22Q2固收+基金被大量赎回：与主动权益基金近年来“赎旧买新”不同，2019年以来，“固收+”基金规模迎来存量+新发的大幅增长。这一趋势在2022年被打断，波动性增加的背景下，2022年开始，“固收+”基金一改过去三年“存量+新发” 双增的格局，22Q2被大量赎回：2022年二季度固收+公募基金存量赎回1137亿份，为2006年以来最大规模。其中，偏债混合型赎回份额最多，达719亿份。其中，份额下降超过100%的固收+基金，净值中位数略超过1，而份额增加的固收+基金则仍有较大的浮盈，考虑到固收+基金的基民群体画像，不排除有基民略有浮盈就选择卖出的情形发生。 仓位调整：熊市下调仓位幅度更大。从各类固收+基金具体的仓位执行来看，2015年、2018年和2021年初，固收+基金下调股票仓位的幅度高于主动权益基金。22Q2平衡混合型、偏债混合型、混合二级债基金整体仓位在22Q1回落后均再次上行，分别回升1.9、2.1、0.6个百分点至52.2%、14.1%和18.2%。 持股特征：固收+基金持股更偏大市值+低估值： 固收+基金持股更偏低估值。PE角度，主动权益基金对于高估值（PETTM大于50，包括负数）的持股市值占比为43.7%，而固收+为33.8%，对低估值（ PETTM小于50倍）的持股市值占比为24%，而固收+为66.7%。PB角度，主动权益基金对于高估值（PB(LF)大于5倍，包括负数）的持股市值占比为71.6%，而固收+为33.3%，对低估值（ PB(LF)小于5倍）的持股市值占比为28.4%，而固收+为66.7%。 固收+基金持股更偏大市值。2010年以来，固收+持有100亿市值以上股票的占比始终高于主动权益基金。22Q2主动权益基金持有100亿市值以上股票占比为65%，而固收+基金为76%。行业维度，固收+基金在周期（钢铁、煤炭、有色、石化、建材、交运）、先进制造（电力设备、机械设备、电子、汽车）以及部分消费（食品饮料、家电）和银行行业中，持股更偏向于大市值。 主动权益基金与固收+基金持仓异同： 1）加减仓方向：22Q2两类基金均加仓的行业集中在大部分消费板块（食品饮料、商贸零售、社服、汽车、美容护理、轻工），均减仓的行业集中在稳增长板块（建筑、建材、地产、公用事业等）。而对于周期和制造板块，两类基金分歧较大。主动权益基金加仓但固收+基金减仓的行业：有色金属、基础化工、电力设备等，主动权益基金减仓但固收+基金加仓的行业：煤炭、机械设备、军工、家电、银行等。 2）持仓拥挤度：两类基金对于稳增长和TMT的配置均处于低配区间，部分周期和新能源行业处于高配区间。其中，主动权益基金和固收+基金持仓拥挤度均较高的行业：电力设备；均较低的行业：医药生物；分歧较大的行业：钢铁、机械设备、军工、公用事业、农林牧渔、食品饮料、银行（两类基金配置系数分位数差40%以上） 22Q2固收+基金板块配置&风格&行业配置： 板块配置：22Q2固收+基金板块配置上更偏向于主板。22Q2固收+基金对于主板、创业板、科创板和港股的持股市值占比分别为80.6%、11.4%、2.1%、5.9%，相比之下主动权益基金对于主板、创业板、科创板和港股的持股市值占比分别为67.5%、19.3%、5.0%、8.0%。22Q2固收+基金加仓主板和科创板、减仓创业板。主板的配置系数从22Q1的1.010小幅回升至22Q2的1.011，科创板从22Q1的0.68上升至22Q2的0.75，创业板配置系数从22Q1的1.00下降至0.98。 风格&行业：加仓金融地产/先进制造/消费，减仓周期/医药医疗/TMT。 固收+基金中，加仓但拥挤度不算高：先进制造、消费，二者配置系数历史分位数均处于50%以下。其中先进制造加仓风电设备/电网/军工/汽车，减仓光伏设备/专用设备/电池；消费中加仓食品饮料、轻工、社服，减仓农林牧渔和多数家电子行业。 加仓但拥挤度较高：金融地产，配置系数处于历史90%分位数以上。其中加仓金融、减仓地产。 ü减仓且拥挤度较高：周期，配置系数处于历史90%分位数以上。其中加仓周期：加仓油价/疫后复苏相关行业（煤炭/石化/航运港口/航空机场/金属新材料/贵金属），减仓稳增长相关行业（钢铁/基础化工/建筑/建材/工业金属/电力） 连续减仓：医药医疗连续四个季度遭减仓，TMT连续两个季度遭减仓，目前配置系数历史分位数均在5%以下。其中TMT加仓计算机/传媒，减仓通信/半导体/消费电子，医药医疗加仓加仓医美，减仓医院场景的子行业（医疗器械、医疗服务）。目前固收+基金对于美容护理的持股市值占比排名最后一名（约占0.1%），未来绝对持仓规模仍有上升空间。 行业配置系数和估值百分位的综合打分情况： 高配置&高估值（配置系数>70%分位 & 估值>70%分位）：橡胶、航空机场、电力、酒店餐饮、汽车零部件、医疗美容 高配置&低估值（配置系数>70%分位 & 估值<30%分位)：焦炭Ⅱ、工业金属、炼化及贸易、化学原料、化学纤维、航运港口、工程咨询服务Ⅱ、其他电子Ⅱ、计算机设备、通信服务、国有大型银行Ⅱ、股份制银行Ⅱ、农商行Ⅱ、证券Ⅱ 低配置&高估值（配置系数<30%分位 & 估值>70%分位）：其他电源设备Ⅱ、乘用车、商用车、化妆品 低配置&低估值（配置系数<30%分位 & 估值<30%分位）：水泥、燃气Ⅱ、农业综合Ⅱ、饮料乳品、中药Ⅱ、医疗器械、一般零售、汽车服务、照明设备Ⅱ、其他家电Ⅱ、个护用品、光学光电子、消费电子、电视广播Ⅱ、出版 精彩回顾 大势研判＆政策研究 泛中国资产走向更广阔天地——ETF互联互通开闸影响分析 【申万宏源策略】晨曦微露又阴雨——2022年夏季A股投资策略 心向光明——以一季报为线索，2022年A股方向、结构再展望 攻守兼备，高分红在当下的独特魅力 已“浴火”，待“重生”——2022年春季A股投资策略概要 各大部委跟进金融委会议，券商迎“降准”——申万宏源策略结算备付金比例下调点评 遍历地方政府两会工作报告寻找稳增长发力点 ——申万宏源策略地方政府两会专题报告 与短期市场生物钟一致，思考三个中期问题 行业比较 【22Q2公募基金持股分析】电力设备持仓占比触碰20%阈值，医药持仓占比创新低 “外衰退内恢复”下，复工复产从生产向内需渗透——2022年三季度行业比较投资策略 升级供给、开拓需求，机器人未来五年或迎来翻倍空间——策略+行业联合解读行业十四五规划·第十期（机械军工） 当前市场普遍预期净利润增速将在Q2提前触底——A股2022年一季报&2021年年报分析总结 持仓变动与市场不同步，预期差显著——22Q1公募基金持股分析 风险偏好已持续一年维持高位，开始向低估值因子切换——21Q4A股公募基金持股分析 基本面尚未出清，关注韧性需求——2022年春季行业比较投资策略 【十四五系列】零售社服“供给侧”发力，打造现代消费新风尚——策略+行业联合解读行业十四五规划·第二期（零售社服） 【十四五系列】交通强国离不开数字化、立体化建设——策略+行业联合解读行业十四五规划·第一期（交运） 行业ETF是“越跌越买”吗？ 复盘：人民币四次贬值期间的A股市场表现 资产配置 日元贬值能否持续？市场影响几何？——全球资产配置热点聚焦之十四 On the Edge——2022年下半年全球资产配置投资策略 5月海外波动如何影响中国市场资金流向？ 油价的达摩克利斯之剑何时落下？——全球资产配置热点聚焦系列报告之十二 4月发达股市资金首次转向流出——全球资产配置资金流向月报（2022年4月） 美国个人养老金准入、账户安排与产品设计有哪些经验借鉴？ 制度突破助力养老金入市，金融机构发力空间巨大 中美利差收窄，市场影响几何？ 美元流动性紧张对港股的压制何时消退？ 70年代Great Stagflation资产价格再回顾？ 俄乌局势与加息考验下，美股是否跌出性价比？ 加息预期快速发酵下全球资金流动有何变化？ 主题研究 微观视角：ESG评级高低对上市公司影响几何？ 绿色债券全景图：利率优势驱动规模扩张，产品化潜力巨大 全球ESG投资概览：中心转至美国、被动基金崛起 特斯拉被剔出标普500 ESG指数的原因是什么？ 见微知著——策略龙头复利回报体系构建 方兴未艾：全面梳理A股ESG指数、基金 【经典重温】ESG：评级结果拆解+股票池构建 【经典重温】十大A股ESG评级机构：什么背景？有何特色？ 【经典重温】欧盟ESG信披制度：环保压倒一切 【经典重温】沪深港ESG信披现状：数据看全貌、案例看细节 【经典重温】沪深港ESG信披制度详解：定性定量、各有所长 【经典重温】东西方对ESG定义不同，绿色金融是交集

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